تقلع تقييمات الروبوتات أولاً، ويبدأ رأس المال في إعادة تقييم الحسابات.

فيما يتعلق بالذكاء المتجسد، أطلقت سوق رأس المال بالفعل مسابقة حول المستقبل قبل الأوان. والآن، يظهر تباين جديد في هذه المسابقة: فبعضهم لا يزال مستعدًا لدفع أسعار أعلى مقابل المستقبل البعيد، بينما بدأ آخرون في إعادة تقييم مقدار ما يمكن تحقيقه فعليًا من تقييم اليوم.

المؤلف: Zen, PANews

شركتان نجمتان في صناعة الروبوتات أصدرتا مؤخراً أخباراً مهمة على التوالي.

في 27 أكتوبر، ذكرت بلومبرغ أن Physical Intelligence، وهي شركة ناشئة أمريكية متخصصة في الذكاء الاصطناعي للروبوتات، تجري محادثات لجمع ما لا يقل عن مليار دولار من التمويل بتقييم مستهدف يبلغ نحو 20 مليار دولار. تأسست الشركة قبل ما يزيد قليلاً على عامين، ولا تحقق أي إيرادات حالياً.

وبعد يوم واحد، أصدرت Unitree Robotics، التي أدرجت بالفعل في سوق STAR، تقريرها المالي للربع الثالث. بلغت الإيرادات للأرباع الثلاثة الأولى 1.817 مليار يوان، بزيادة 55.71% على أساس سنوي، بينما انخفض صافي الربح في الربع الثالث بنسبة 17.37% على أساس سنوي.

بالمقارنة مع العديد من الشركات الناشئة في مجال الروبوتات التي لم تؤسس بعد مبيعات مستقرة، حققت Unitree بالفعل نتائج تجارية أولية. في عام 2025، باعت الشركة أكثر من 5,000 روبوت بشري وحققت الربحية. ومع ذلك، لا تزال هذه النتائج تبدو ضئيلة أمام أسواق رأس المال: حتى 29 أكتوبر، بلغت القيمة السوقية الإجمالية لشركة Unitree 267.9 مليار يوان، أي نحو 158 ضعف إيراداتها للعام السابق.

تمثل الشركتان مسارين تقنيين—نماذج الذكاء الاصطناعي العامة وتصنيع الأجهزة الروبوتية—لكنهما تواجهان الواقع نفسه: لا تزال نتائجهما التجارية الحالية بعيدة جداً عن التقييمات التي خصصتها لهما أسواق رأس المال.

باعت Unitree آلاف الروبوتات، لكنها لا تزال غير قادرة على دعم تقييم بمئات المليارات

في 19 أغسطس من هذا العام، أدرجت Unitree Robotics رسمياً في سوق STAR. بلغ سعر الافتتاح في اليوم الأول 1,100 يوان، بزيادة تقارب 630% عن سعر الإصدار البالغ 150.80 يوان، وتجاوزت قيمتها السوقية الإجمالية في وقت ما 440 مليار يوان.

ثم انخفض سعر السهم من أعلى مستوى له، ليصل إلى أدنى مستوى خلال اليوم عند 404.03 يوان في 15 أكتوبر، أي أقل بنسبة تزيد على 60% من سعر الافتتاح في اليوم الأول للإدراج. وبعد أسبوع واحد فقط، انعكس السوق مرة أخرى: وصل السهم إلى الحد الأقصى للارتفاع اليومي في 23 أكتوبر واستمر في الارتفاع بنسبة 7.69% في 26 أكتوبر. حتى 29 أكتوبر، تعافى سعر السهم إلى 662.39 يوان، بقيمة سوقية تبلغ نحو 267.9 مليار يوان.

في غضون ما يزيد قليلاً على شهرين، شهدت القيمة السوقية لشركة Unitree تقلبات بمئات المليارات من اليوانات، بينما لم تتغير أساسيات الشركة خلال الفترة نفسها بما يكفي لتفسير هذه التقلبات العنيفة.

يُظهر التقرير المالي للربع الثالث المنشور في 28 أكتوبر أن إيرادات Unitree للأرباع الثلاثة الأولى بلغت 1.817 مليار يوان، مع صافي ربح عائد للمساهمين يبلغ 387 مليون يوان. بلغت إيرادات الربع الثالث 665 مليون يوان، بزيادة 69.93% على أساس سنوي، بينما انخفض صافي الربح بنسبة 17.37% على أساس سنوي ليصل إلى 113 مليون يوان.من الجدير بالذكر أن الزيادة البالغة 270.54% على أساس سنوي في صافي الربح العائد للمساهمين للأرباع الثلاثة الأولى تأثرت أيضاً بمصروف دفع على أساس الأسهم لمرة واحدة في الفترة نفسها من العام الماضي. ولأن Unitree زادت رأس المال في منصة ملكية أسهم الموظفين بسعر منخفض، فقد اعترفت بمصروف دفع على أساس الأسهم لمرة واحدة بلغ نحو 349 مليون يوان في 2025، مما خفض قاعدة الربح لذلك العام. وباستبعاد الأرباح والخسائر غير المتكررة، فإن صافي الربح العائد للمساهمين للشركة في الأرباع الثلاثة الأولى من هذا العام انخفض فعلياً بنسبة 18.78% على أساس سنوي، كما انخفض صافي التدفق النقدي من الأنشطة التشغيلية بنسبة 54.69%.

أحد العوامل المهمة التي خلقت ضغطاً على الأرباح هو زيادة الاستثمار في البحث والتطوير. في الربع الثالث، بلغ استثمار Unitree في البحث والتطوير 127 مليون يوان، بزيادة 249.58% على أساس سنوي، ووُجّهت الأموال بشكل رئيسي نحو نماذج الذكاء المتجسد والقدرة الحاسوبية والبحث والتطوير للمنتجات الجديدة.

من حيث حجم التشغيل، أصبحت Unitree بالفعل في طليعة صناعة الروبوتات البشرية العالمية. في 2025، حققت الشركة إيرادات بلغت نحو 1.699 مليار يوان، منها 868 مليون يوان من الروبوتات البشرية و698 مليون يوان من الروبوتات الرباعية الأرجل. وبلغت شحنات الروبوتات البشرية على مدار العام 5,511 وحدة، مع مبيعات فعلية بلغت 5,215 وحدة.

ومع ذلك، وبالمقارنة مع تقييم يبلغ مئات المليارات من اليوانات، تظل هذه الإيرادات ضئيلة. واستناداً إلى القيمة السوقية البالغة نحو 267.9 مليار يوان في 29 أكتوبر، فحتى لو تم تحويل إيرادات الأرباع الثلاثة الأولى من 2026 ببساطة إلى أساس سنوي لتصل إلى 2.423 مليار يوان، فإن نسبة السعر إلى المبيعات لشركة Unitree ستظل نحو 111 مرة، ونسبة السعر إلى الربحية استناداً إلى صافي الربح العائد للمساهمين على أساس سنوي للفترة نفسها ستكون نحو 520 مرة.

كما أصدرت Unitree نفسها تحذيراً بشأن مخاطر التقييم. في إعلان عن تقلبات غير طبيعية في سعر السهم صدر في 27 أكتوبر، كشفت الشركة أنه حتى 26 أكتوبر، بلغت نسبة السعر إلى الربحية على أساس التداول 465.22 مرة، وهو أعلى بكثير من المتوسط البالغ 38.54 مرة لصناعة تصنيع المعدات العامة. كما ذكّرت Unitree المستثمرين بأن صناعة الروبوتات البشرية لا تزال في المرحلة المبكرة من التسويق التجاري، وأنه إذا جاءت وتيرة التطبيق الواسع النطاق أقل من التوقعات، فهناك خطر تراجع التقييم في المستقبل.

صفر إيرادات، تقييم 20 مليار دولار: رأس المال في وادي السيليكون يراهن على "دماغ" الروبوت

تمتلك Unitree على الأقل إيرادات وأرباحاً حقيقية بالفعل، بينما يقوم تقييم Physical Intelligence بالكامل تقريباً على الخيال بشأن المستقبل.

تأسست الشركة في 2024، ويأتي فريقها الأساسي من مؤسسات مثل Google DeepMind وجامعة ستانفورد وجامعة كاليفورنيا بيركلي، وهدفها تطوير نماذج ذكاء اصطناعي عامة يمكنها التكيف مع أجهزة روبوتية مختلفة.في نوفمبر 2024، أكملت Physical Intelligence جولة تمويل بقيمة حوالي 400 مليون دولار بتقييم 2 مليار دولار. وفي نوفمبر 2025، ارتفع تقييمها إلى 5.6 مليار دولار، وفي وقت سابق من هذا العام تم رفعه مرة أخرى إلى 11.5 مليار دولار. والآن، تحاول مفاوضات جولة تمويل جديدة دفع تقييمها إلى 20 مليار دولار. وإذا اكتملت الصفقة بسلاسة، فسيكون تقييم Physical Intelligence قد نما ما يقرب من عشرة أضعاف في عامين فقط.

والأكثر إثارة للدهشة أن Physical Intelligence لا تمتلك حالياً أي إيرادات. والشركة مطلوبة بشدة بشكل أساسي بسبب القيمة التجارية المحتملة لنماذجها الأساسية للروبوتات متعددة الأغراض.

في الوقت الحاضر، لا تزال معظم الروبوتات تتطلب برامج وأنظمة تحكم مدربة تم تطويرها لمهام محددة. وتأمل Physical Intelligence في استخدام نماذج الرؤية-اللغة-الفعل (VLA) لتمكين الروبوتات من إنجاز العمليات بناءً على المعلومات البصرية والتعليمات البشرية، ونقل المهارات المكتسبة إلى مهام وأجهزة مختلفة. وببساطة، فهي تحاول توفير "دماغ" مشترك للروبوتات من علامات تجارية مختلفة.

في السنوات الأخيرة، أطلقت Physical Intelligence على التوالي سلسلة نماذج مثل π0 وπ0.5، وأظهرت قدرات تشغيلية مثل طي الملابس وتنظيم العناصر. وفي 13 أكتوبر من هذا العام، فتحت Physical Intelligence أيضاً نسخة تجريبية من Pi API، مما يسمح للمطورين الخارجيين برفع البيانات وضبط النماذج بدقة وتشغيلها على روبوتاتهم الخاصة.

بدأت Physical Intelligence أيضاً استكشاف التسويق التجاري، حيث دخلت في شراكة مع شركات مثل Weave Robotics وUltra لإجراء اختبارات في العالم الحقيقي في سيناريوهات مثل مغاسل الملابس وتغليف طلبات التجارة الإلكترونية.

ومع ذلك، فإن إكمال عرض تقني، وتحقيق نشر فعلي، وتوليد إيرادات مستدامة هي ثلاث مراحل مختلفة تماماً. ولم تكشف Physical Intelligence بعد عن نظام تسعير تجاري ناضج، ولا تزال قابلية تكيف النموذج عبر الأجهزة، والاستقرار التشغيلي طويل الأمد، وتكاليف الاستدلال، واستعداد العملاء للدفع بحاجة إلى مزيد من التحقق.

ومع ذلك، بتقييم 20 مليار دولار، حتى لو كان السوق على استعداد لمنح مضاعف سعر إلى مبيعات قدره 20x في المستقبل، فستظل Physical Intelligence بحاجة إلى توليد مليار دولار من الإيرادات السنوية. وبالنسبة لشركة بلا إيرادات، فهذا يعني أنها يجب أن تنتقل من البحث والتطوير التقني إلى مبيعات المنتجات، ثم توسيع خدمات النماذج لتشمل عدداً كافياً من الروبوتات وسيناريوهات التطبيق.

تميل رأس المال الاستثماري بطبيعته إلى البحث مسبقاً عن منصة التكنولوجيا للجيل القادم. كما أن الرهانات المستمرة لرأس المال في وادي السيليكون على النماذج الأساسية للذكاء الاصطناعي منحت شركات مثل Physical Intelligence دعماً تمويلياً وفيراً.

السؤال الوحيد هو ما إذا كانت صناعة الروبوتات ستشكل في المستقبل سوقاً واسع النطاق لنماذج الطرف الثالث، ومقدار الإيرادات التي يمكن لـ Physical Intelligence انتزاعها منه. في الوقت الحاضر، لا توجد إجابات واضحة.

خلف التقييم بمئات المليارات: المناخ الرأسمالي للذكاء المجسد قد تغيرالسبب الجوهري الذي يدعم التقييمات المرتفعة لشركات الروبوتات هو وجود سوق محتملة ذات حجم ضخم للغاية. وإلى جانب التوقعات المتفائلة بشأن آفاق القطاع، فإن آليات التداول في سوق رأس المال نفسها قد ضخمت تقييمات شركات الروبوتات إلى حد ما.

ويستحق هيكل ملكية أسهم يونيتري اهتماماً خاصاً. فوفقاً لإعلان الإدراج الخاص بها، يبلغ إجمالي رأس مال الشركة بعد الإصدار نحو 404 ملايين سهم، ولم يكن هناك سوى 30.0877 مليون سهم، أي 7.44% من إجمالي رأس المال، قابلة للتداول الحر في المرحلة الأولية من الإدراج.

وحتى 29 أكتوبر، ورغم أن القيمة السوقية الإجمالية ليونيتري بلغت 267.9 مليار يوان، فإن القيمة السوقية المقابلة للأسهم القابلة للتداول غير المقيدة كانت نحو 19.9 مليار يوان فقط. ويضخم حجم التداول الحر المحدود حساسية سعر السهم للتغيرات في عرض رأس المال والطلب عليه، كما تسبب في تعرض يونيتري لتقلبات عنيفة في القيمة السوقية بعد الإدراج.

أما فيزيكال إنتليجنس، فهي في بيئة سوق مختلفة. وبصفتها شركة غير مدرجة، يُحدد تقييمها بشكل أساسي من خلال التفاوض بين عدد قليل من مؤسسات الاستثمار. وحتى مع عدم وجود إيرادات، فطالما أن المستثمرين مستعدون للدفع مقابل الإمكانات التقنية المستقبلية، فإن تقييمها لديه فرصة للاستمرار في الارتفاع عبر جولات تمويل متتالية.

وعلى مدى العامين الماضيين، دفع هذا المنطق تقييمات شركات الروبوتات إلى الارتفاع باطراد. ومع دخول السوق النصف الثاني من عام 2026، بدأ موقف سوق رأس المال تجاه الذكاء المتجسد يُظهر بعض التغيرات الطفيفة.وعبر الأسواق العالمية، يستمر تدفق رأس المال. ووفقاً لإحصاءات نشرتها كرانشبيس في 27 أكتوبر، بلغ تمويل الشركات الناشئة في مجال الروبوتات عالمياً 9.9 مليارات دولار في الربع الثالث من عام 2026، أي أكثر من ضعف الفترة نفسها من العام الماضي. ونما التمويل التراكمي للأرباع الثلاثة الأولى من هذا العام بنحو 185% على أساس سنوي، مع بقاء الصين والولايات المتحدة أكبر سوقين للتمويل.

كما أثارت وتيرة نمو التقييمات ورأس المال شكوك السوق بشأن التقييمات. وفي 21 سبتمبر، ذكرت رويترز أن الجهات التنظيمية الصينية تبنت تدقيقاً أكثر صرامة لطلبات الإدراج من بعض شركات الروبوتات البشرية. وإلى جانب التقييمات المرتفعة بشكل مفرط، يركز المسؤولون التنظيميون بشكل خاص على ما إذا كانت الإيرادات التي تحققها بعض الشركات عبر مراكز جمع البيانات المدعومة من الحكومات المحلية ومشاريع المشاريع المشتركة يمكن أن تمثل طلباً تجارياً مستداماً من عملاء مستقلين.كشف أحد المستثمرين الذين تمت مقابلتهم أن تقييمات بعض مشاريع الذكاء المجسد في السوق الأولية قد خُفّضت بالفعل بنسبة 30% إلى 50%. بل قدّر مصدر آخر أنه إذا تم استبعاد الإيرادات التي تجلبها مراكز جمع البيانات، فإن تقييمات بعض شركات الروبوتات قد تنخفض بنسبة 60% إلى 70%. هذه تقديرات من داخل الصناعة، ولا توجد بعد بيانات مالية عامة كافية للتحقق منها بشكل مستقل.

جدل التقييمات هذا ليس حصريًا على السوق الصينية. أعلنت شركة الروبوتات البشرية الأمريكية Agility Robotics سابقًا عن خطط للاكتتاب العام عبر SPAC بتقييم صفقة يبلغ حوالي 2.5 مليار دولار. ومع ذلك، تُظهر الوثائق التي قدمتها إلى هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية أن إيرادات الشركة لعام 2025 بلغت فقط حوالي 1.78 مليون دولار، مع خسارة تشغيلية تبلغ حوالي 140 مليون دولار. وحتى بعد نشر الروبوتات في بيئات المستودعات الحقيقية، تظل إيرادات الشركة بعيدة جدًا عن الكفاية لدعم تقييم يبلغ عدة مليارات من الدولارات.

لا يزال المال يتدفق باستمرار إلى صناعة الروبوتات، لكن المزيد والمزيد من المستثمرين بدأوا يسألون بعناية أكبر عن نماذج أعمال هذه الشركات وإمكاناتها، وعما إذا كانت قادرة على دعم التقييمات المرتفعة اليوم في المستقبل. التقييمات التي دفعتها جولات التمويل المتتالية في السابق بدأت الآن تواجه تدقيقًا من البيانات المالية والأسواق العامة.

تظل الشركات الرائدة مثل Unitree وPhysical Intelligence في مركز هذه الطفرة الرأسمالية، بينما بدأت بعض شركات الروبوتات الناشئة الأخرى بالفعل تواجه تخفيضات في التقييمات ومراجعات تمويل أكثر صرامة.

كشف تقرير استقصائي حديث لـ Hard Kr، التابع لـ 36Kr، عن العديد من تفاصيل هذا التحول: بدأت بعض المؤسسات الرائدة التي استثمرت بنشاط في الذكاء المجسد سابقًا في تشديد التمويل، ولم يعد بعض المستشارين الماليين (FAs) راغبين في تولي مشاريع تمويل الروبوتات. الصفقات التي كانت قد تُنجز في شهر واحد في الماضي تستغرق الآن ثلاثة إلى ستة أشهر.

بالإضافة إلى ذلك، وفقًا لتقرير Securities Times بتاريخ 29 أكتوبر، خلال الشهرين الماضيين، بدأ المساهمون الأوائل في بعض شركات الذكاء المجسد بتحويل أسهم قديمة بخصم، بعروض تبلغ فقط 65% إلى 80% من تقييم جولة التمويل السابقة، بما في ذلك حتى بعض الشركات الرائدة.

المنافسة التقنية في الذكاء المجسد قد بدأت للتو، ومع ذلك أطلقت سوق رأس المال بالفعل مسابقة حول الأرباح المستقبلية.

الآن، تُظهر هذه المسابقة انقسامات جديدة: بعضهم لا يزالون على استعداد لدفع أسعار أعلى مقابل المستقبل البعيد، بينما بدأ آخرون في إعادة فحص مقدار التقييم الحالي الذي يمكن تحقيقه فعليًا.