727 Finance구현지능을 둘러싸고 자본시장은 이미 미래를 향한 경쟁을 앞당겨 시작했다. 이제 이 경쟁에서 새로운 분기가 나타나고 있다. 일부는 여전히 먼 미래에 더 높은 가격을 지불할 의향이 있는 반면, 다른 일부는 오늘날의 밸류에이션 중 실제로 실현될 수 있는 부분이 얼마나 되는지 재검토하기 시작했다.
Author: Zen, PANews
로봇 산업의 두 스타 기업이 최근 잇따라 중요한 소식을 전했다.
10월 27일 블룸버그는 미국의 로봇 AI 스타트업 피지컬 인텔리전스(Physical Intelligence)가 약 200억 달러의 목표 기업가치로 최소 10억 달러의 자금 조달을 논의 중이라고 보도했다. 설립한 지 2년 남짓인 이 회사는 현재 매출이 전무하다.
하루 뒤, 이미 STAR Market에 상장한 유니트리 로보틱스(Unitree Robotics)가 3분기 재무 보고서를 발표했다. 3분기 누적 매출은 18억 1,700만 위안으로 전년 대비 55.71% 증가했으나, 3분기 순이익은 전년 대비 17.37% 감소했다.
안정적인 판매를 확립하지 못한 다수의 로봇 스타트업과 비교하면, 유니트리는 이미 초기 상용화 성과를 거두었다. 2025년에 이 회사는 휴머노이드 로봇 5,000대 이상을 판매하고 흑자를 달성했다. 그러나 이러한 성과도 자본시장 앞에서는 여전히 빈약해 보인다. 10월 29일 기준 유니트리의 총 시가총액은 2,679억 위안으로, 전년도 매출의 약 158배에 달한다.
두 회사는 범용 AI 모델과 로봇 하드웨어 제조라는 두 가지 기술 노선을 대표하지만, 동일한 현실에 직면해 있다. 즉, 기존의 상용화 성과가 자본시장이 부여한 밸류에이션과 여전히 큰 괴리가 있다는 점이다.
유니트리, 로봇 수천 대 판매에도 수천억 위안 밸류에이션은 여전히 뒷받침 못 해
올해 8월 19일 유니트리 로보틱스는 STAR Market에 정식 상장했다. 상장 첫날 시초가는 1,100위안으로 공모가 150.80위안 대비 약 630% 급등했으며, 총 시가총액은 한때 4,400억 위안을 돌파했다.
이후 주가는 고점에서 계속 하락해 10월 15일 장중 404.03위안까지 떨어졌으며, 이는 상장 첫날 시초가 대비 60% 이상 하락한 수준이다. 불과 일주일 뒤 시장은 다시 반전했다. 주가는 10월 23일 상한가를 기록했고 10월 26일에도 7.69% 추가 급등했다. 10월 29일 기준 주가는 662.39위안으로 회복되었고 시가총액은 약 2,679억 위안이다.
불과 두 달 남짓한 기간에 유니트리의 시가총액은 수천억 위안 규모의 변동을 겪었으나, 같은 기간 회사의 펀더멘털은 이러한 격렬한 변동을 설명할 만큼 충분히 변화하지 않았다.
10월 28일 발표된 3분기 재무 보고서에 따르면 유니트리의 3분기 누적 매출은 18억 1,700만 위안, 지배주주 귀속 순이익은 3억 8,700만 위안이다. 3분기 매출은 6억 6,500만 위안으로 전년 대비 69.93% 증가했으나, 순이익은 전년 대비 17.37% 감소한 1억 1,300만 위안을 기록했다.주목할 점은, 전 3분기 지배주주 순이익의 270.54%라는 전년 대비 증가율 역시 작년 동기의 일회성 주식보상비용의 영향을 받았다는 것이다. 유니트리는 종업원 지주 플랫폼에 낮은 가격으로 증자를 단행했기 때문에 2025년에 약 3억 4,900만 위안의 일회성 주식보상비용을 인식하여 해당 연도의 이익 기저를 낮췄다. 비경상 손익을 제외하면, 회사의 올해 전 3분기 지배주주 순이익은 실제로 전년 대비 18.78% 감소했으며, 영업활동 순현금흐름도 54.69% 감소했다.
이익 압박을 초래한 중요한 요인 중 하나는 연구개발 투자의 증가이다. 3분기에 유니트리의 연구개발 투자는 1억 2,700만 위안에 달해 전년 대비 249.58% 증가했으며, 자금은 주로 구현형 지능 모델, 컴퓨팅 파워 및 신제품 연구개발에 투입되었다.
영업 규모 측면에서 유니트리는 이미 글로벌 휴머노이드 로봇 산업의 선두에 서 있다. 2025년에 회사는 약 16억 9,900만 위안의 매출을 달성했으며, 그중 휴머노이드 로봇이 8억 6,800만 위안, 사족 로봇이 6억 9,800만 위안을 기여했다. 연간 휴머노이드 로봇 출하량은 5,511대였으며, 실제 판매량은 5,215대였다.
그러나 수천억 위안 규모의 밸류에이션과 비교하면 이러한 매출은 여전히 미미한 수준이다. 10월 29일 약 2,679억 위안의 시가총액을 기준으로, 2026년 전 3분기 매출을 단순 연환산하여 24억 2,300만 위안으로 계산하더라도 유니트리의 주가매출비율(P/S)은 여전히 약 111배에 달하며, 같은 기간 지배주주 순이익 연환산 기준 주가수익비율(P/E)은 약 520배에 이른다.
유니트리 자체도 밸류에이션 리스크에 대해 경고한 바 있다. 회사는 10월 27일 발표한 주가 이상 변동 공고에서 10월 26일 기준 자사의 후행 주가수익비율이 465.22배에 달해 일반 설비 제조업 평균인 38.54배를 크게 웃돈다고 공시했다. 유니트리는 또한 투자자들에게 휴머노이드 로봇 산업이 여전히 상용화 초기 단계에 있으며, 대규모 응용 속도가 기대에 미치지 못할 경우 향후 밸류에이션 회귀 리스크가 존재한다고 환기했다.
매출 제로, 200억 달러 밸류에이션: 실리콘밸리 자본이 로봇 "두뇌"에 베팅하다
유니트리는 적어도 이미 실제 매출과 이익을 보유하고 있지만, 피지컬 인텔리전스의 밸류에이션은 거의 전적으로 미래에 대한 상상력 위에 구축되어 있다.
2024년에 설립된 이 회사의 핵심 팀은 구글 딥마인드, 스탠퍼드 대학교, UC 버클리 등의 기관 출신이며, 목표는 다양한 로봇 하드웨어에 적응할 수 있는 범용 AI 모델을 개발하는 것이다.2024년 11월, Physical Intelligence는 약 4억 달러 규모의 투자 라운드를 20억 달러 밸류에이션으로 완료했다. 2025년 11월에는 밸류에이션이 56억 달러로 상승했고, 올해 초에는 다시 115억 달러로 높아졌다. 현재 새로운 투자 라운드 협상이 진행 중이며, 밸류에이션을 200억 달러까지 끌어올리려 하고 있다. 거래가 순조롭게 완료되면 Physical Intelligence의 밸류에이션은 불과 2년 만에 거의 10배 성장하게 된다.
더 놀라운 점은 Physical Intelligence가 현재 매출이 전혀 없다는 것이다. 이 회사가 높은 관심을 받는 주된 이유는 범용 로봇 파운데이션 모델의 잠재적 상업 가치 때문이다.
현재 대부분의 로봇은 여전히 특정 작업을 위해 개발된 프로그램과 훈련된 제어 시스템이 필요하다. Physical Intelligence는 시각-언어-행동 모델(VLA)을 사용해 로봇이 시각 정보와 인간의 지시에 따라 작업을 완료하고, 학습된 기술을 다른 작업과 기기로 전이할 수 있도록 하는 것을 목표로 한다. 간단히 말해, 서로 다른 브랜드의 로봇에 공유 가능한 "두뇌"를 제공하려는 것이다.
최근 몇 년간 Physical Intelligence는 π0, π0.5 등 시리즈 모델을 잇달아 출시하며 옷 개기, 물건 정리 등의 작업 능력을 선보였다. 올해 10월 13일에는 Pi API 베타 버전도 공개해 외부 개발자가 데이터를 업로드하고 모델을 미세 조정하며 자체 로봇에서 실행할 수 있도록 했다.
Physical Intelligence는 상업화 탐색도 시작했으며, Weave Robotics, Ultra 등의 기업과 협력해 세탁소, 이커머스 주문 포장 등의 시나리오에서 실증 테스트를 진행했다.
그러나 기술 시연을 완료하는 것, 실제 배치를 달성하는 것, 지속 가능한 매출을 창출하는 것은 완전히 다른 세 단계다. Physical Intelligence는 아직 성숙한 상업적 가격 체계를 공개하지 않았으며, 모델의 크로스 하드웨어 적응성, 장기 운영 안정성, 추론 비용, 고객의 지불 의향 등은 모두 추가 검증이 필요하다.
그러나 200억 달러 밸류에이션에서 시장이 향후 20배의 주가매출비율(PSR)을 부여할 의향이 있다고 해도, Physical Intelligence는 여전히 연간 10억 달러의 매출을 창출해야 한다. 매출이 없는 기업에게 이는 기술 연구개발에서 제품 판매로 이동하고, 다시 모델 서비스를 충분한 로봇과 응용 시나리오로 확장해야 함을 의미한다.
벤처캐피털은 본질적으로 차세대 기술 플랫폼을 선제적으로 찾는 경향이 있다. 실리콘밸리 자본이 AI 파운데이션 모델에 대한 베팅을 지속한 것도 Physical Intelligence 같은 기업에 충분한 자금 지원을 제공했다.
유일한 의문은 로봇 산업이 향후 대규모 제3자 모델 시장을 형성할 것인지, 그리고 Physical Intelligence가 그로부터 얼마나 많은 매출을 확보할 수 있는지다. 현재로선 명확한 답은 없다.
수천억 밸류에이션의 이면: 체화지능의 자본 환경이 바뀌었다로보틱스 기업의 높은 밸류에이션을 뒷받침하는 핵심 이유는 규모가 매우 큰 잠재 시장입니다. 업계 전망에 대한 낙관적 기대 외에도 자본시장 자체의 거래 메커니즘도 로보틱스 기업의 밸류에이션을 일정 부분 증폭시켰습니다.
유니트리의 지분 구조는 특히 주목할 만합니다. 상장 공고에 따르면, 회사의 발행 후 총 주식 자본은 약 4억 400만 주이며, 상장 초기 단계에서 자유롭게 거래 가능한 주식은 3,008만 7,700주로 총 주식 자본의 7.44%에 불과했습니다.
10월 29일 기준, 유니트리의 총 시가총액은 2,679억 위안에 달했지만, 유통 가능 주식에 해당하는 시장 가치는 약 199억 위안에 불과했습니다. 제한된 유통 물량은 주가의 자본 수급 변화에 대한 민감도를 증폭시켰고, 유니트리가 상장 후 격렬한 시가총액 변동을 겪게 된 원인이기도 합니다.
반면 피지컬 인텔리전스는 다른 시장 환경에 있습니다. 비상장 기업으로서 그 밸류에이션은 주로 소수의 투자 기관 간 협상을 통해 결정됩니다. 매출이 없더라도 투자자들이 미래 기술 잠재력에 대해 기꺼이 비용을 지불한다면, 그 밸류에이션은 연속적인 자금 조달 라운드를 통해 계속 상승할 기회가 있습니다.
지난 2년 동안 이러한 논리는 로보틱스 기업의 밸류에이션을 꾸준히 끌어올렸습니다. 그리고 시장이 2026년 하반기에 접어들면서, 자본시장의 임바디드 인텔리전스에 대한 태도에도 일부 미묘한 변화가 나타나기 시작했습니다.글로벌 시장 전반에서 자본은 계속 유입되고 있습니다. 10월 27일 크런치베이스가 발표한 통계에 따르면, 2026년 3분기 글로벌 로보틱스 스타트업 자금 조달액은 99억 달러에 달해 전년 동기 대비 두 배 이상이었습니다. 올해 1~3분기 누적 자금 조달액은 전년 대비 약 185% 증가했으며, 중국과 미국이 여전히 두 개의 최대 자금 조달 시장으로 남아 있습니다.
밸류에이션과 자본 증가 속도는 시장의 밸류에이션에 대한 의구심도 불러일으켰습니다. 9월 21일 로이터는 중국 규제 당국이 일부 휴머노이드 로보틱스 기업의 IPO 신청에 대해 더 엄격한 심사를 채택했다고 보도했습니다. 과도하게 높은 밸류에이션 외에도, 규제 당국 관계자들은 일부 기업이 지방 정부 지원 데이터 수집 센터와 합작 투자 프로젝트를 통해 창출하는 매출이 독립 고객의 지속 가능한 상업적 수요를 대표할 수 있는지에 특히 주목하고 있습니다.한 투자자는 인터뷰에서 일부 임바디드 인텔리전스 프로젝트의 프라이머리 마켓 밸류에이션이 이미 30%에서 50%까지 삭감되었다고 밝혔다. 또 다른 소식통은 데이터 수집 센터에서 창출되는 매출을 제외할 경우 일부 로봇 기업의 밸류에이션이 60%에서 70%까지 하락할 수 있다고 추정하기도 했다. 이는 업계 관계자들의 추정치이며, 이를 독립적으로 검증할 충분한 공개 재무 데이터는 아직 없다.
이러한 밸류에이션 논란은 중국 시장만의 문제가 아니다. 미국 휴머노이드 로봇 기업 Agility Robotics는 이전에 약 25억 달러의 거래 밸류에이션으로 SPAC을 통해 상장할 계획을 발표했다. 그러나 미국 SEC에 제출한 서류에 따르면 이 회사의 2025년 매출은 약 178만 달러에 불과했고 영업 손실은 약 1억 4천만 달러였다. 실제 창고 환경에 로봇을 배치한 이후에도 이 회사의 매출은 수십억 달러의 밸류에이션을 뒷받침하기에는 여전히 턱없이 부족하다.
자금은 여전히 로봇 산업으로 계속 유입되고 있지만, 점점 더 많은 투자자들이 이들 기업의 비즈니스 모델과 잠재력, 그리고 미래에 오늘날의 높은 밸류에이션을 뒷받침할 수 있을지에 대해 더욱 신중하게 질문하기 시작하고 있다. 한때 연이은 펀딩 라운드로 끌어올려졌던 밸류에이션은 이제 재무 데이터와 공개 시장의 검증에 직면하기 시작했다.
Unitree와 Physical Intelligence 같은 선도 기업들은 여전히 이 자본 붐의 중심에 있지만, 다른 일부 스타트업 로봇 기업들은 이미 밸류에이션 삭감과 더 엄격한 자금 조달 심사에 직면하기 시작했다.
36Kr 산하 Hard Kr의 최근 탐사 보도는 이러한 변화의 많은 세부 사항을 밝혀냈다. 이전에 임바디드 인텔리전스에 적극적으로 투자했던 일부 선도 기관들이 자금 집행을 조이기 시작했고, 일부 재무 자문(FA)들은 더 이상 로봇 자금 조달 프로젝트를 맡으려 하지 않는다. 과거에는 한 달 만에 성사될 수 있었던 딜이 이제는 3개월에서 6개월이 걸린다.
또한 10월 29일 Securities Times 보도에 따르면, 지난 두 달 동안 일부 임바디드 인텔리전스 기업의 초기 주주들이 이전 펀딩 라운드 밸류에이션의 65%에서 80% 수준의 가격으로 구주를 할인 양도하기 시작했으며, 여기에는 일부 선도 기업도 포함된다.
임바디드 인텔리전스의 기술 경쟁은 이제 막 시작되었지만, 자본 시장은 이미 미래 이익을 둘러싼 경쟁을 시작했다.
이제 이 경쟁은 새로운 분열을 보이고 있다. 일부는 여전히 먼 미래를 위해 더 높은 가격을 지불할 의사가 있는 반면, 다른 일부는 오늘날의 밸류에이션 중 실제로 실현될 수 있는 부분이 얼마인지 재검토하기 시작했다.