727 FinanceWenn der Bitcoin-Preis in einer Range feststeckt, wird der Markt die Rentabilität und Risikoresilienz von Coinbase als Unternehmen nüchterner betrachten.
Verfasst von Eric, Foresight News
In den frühen Morgenstunden des 30. Oktober Pekinger Zeit lieferte Coinbase einen Quartalsbericht ab, der „an der Oberfläche stark, darunter jedoch hohl" war.
Im dritten Quartal dieses Jahres betrug der Nettogewinn von Coinbase 719 Millionen US-Dollar, ein Plus von 66 % gegenüber dem Vorjahr, bei einem verwässerten Gewinn je Aktie von 2,51 US-Dollar. Der Gesamtumsatz im dritten Quartal belief sich jedoch auf 1,216 Milliarden US-Dollar, ein Minus von 35 % gegenüber dem Vorjahr, und das Betriebsergebnis, das die Ergebnisse des Kerngeschäfts widerspiegelt, lag bei nur 61,67 Millionen US-Dollar, ein Einbruch von 87 % gegenüber dem Vorjahr.
Die interessantere Offenlegung verbirgt sich in der zweiten Hälfte des Berichts. Innerhalb der fünf Wochen von August bis September errichteten CEO Brian Armstrong, Mitgründer Fred Ehrsam sowie President und COO Emilie Choi nacheinander Aktienverkaufspläne mit einer gemeinsamen Obergrenze von 13,5945 Millionen Aktien, was basierend auf dem Schlusskurs vom 29. Oktober von 160,59 US-Dollar einem Wert von etwa 2,18 Milliarden US-Dollar entspricht.
Woher stammen die 700 Millionen US-Dollar Nettogewinn?
Im dritten Quartal betrug das Vorsteuerergebnis von Coinbase 824 Millionen US-Dollar, wovon Gewinne aus Investitionen in Krypto-Vermögenswerte 715 Millionen US-Dollar oder etwa 87 % beitrugen. Diese Gewinne stammten aus der Marktbewertung der eigenen Bestände des Unternehmens an Bitcoin, Ether und anderen Krypto-Vermögenswerten. Zusammen mit sonstigen Nettoerträgen von 66,73 Millionen US-Dollar trieb dies den Nettogewinn auf 719 Millionen US-Dollar.
Mit anderen Worten: Ohne die unrealisierten Gewinne aus steigenden Coin-Preisen bewegte sich das Kerngeschäft von Coinbase in diesem Quartal kaum um die Gewinnschwelle.
Die Schwäche auf der Umsatzseite war umfassend. Das Unternehmen erklärte im Quartalsbericht unumwunden, dass der operative Cashflow in den ersten drei Quartalen um etwa 1 Milliarde US-Dollar zurückging, hauptsächlich aufgrund eines Rückgangs der Netto-Transaktionsumsätze von Privatkunden um 1,1 Milliarden US-Dollar. Die Kosten entwickelten sich unterdessen in die entgegengesetzte Richtung: Die Technologie- und Entwicklungsaufwendungen betrugen 447 Millionen US-Dollar und wuchsen trotz eines Umsatzrückgangs von 30 % weiter gegenüber dem Vorjahr, sodass der operative Leverage-Effekt umgekehrt verstärkt wurde.
Betrachtet man den Zeitraum der ersten drei Quartale, ist das Bild noch weniger ermutigend. Der kumulierte Nettoverlust von Coinbase betrug 34,89 Millionen US-Dollar, verglichen mit einem Nettogewinn von 1,927 Milliarden US-Dollar im gleichen Zeitraum des Vorjahres. Der Einquartalsgewinn im dritten Quartal wirkt eher wie eine Projektion der Coin-Preis-Erholung auf den Finanzbericht als ein operativer Wendepunkt.
Trader um 20 % zurückgegangen, USDC-Einlagen auf Rekordhoch
Im dritten Quartal betrugen die Transaktionsumsätze von Coinbase 590 Millionen US-Dollar, ein Minus von 44 % gegenüber dem Vorjahr, und ihr Anteil am Nettoumsatz sank von 59 % im gleichen Zeitraum des Vorjahres auf 51 %. Davon entfielen 450 Millionen US-Dollar auf Transaktionsumsätze von Privatkunden, ein Minus von 47 %, hinter dem das Spot-Handelsvolumen von Privatkunden um 59 % gegenüber dem Vorjahr schrumpfte. Die institutionellen Transaktionsumsätze betrugen 91,65 Millionen US-Dollar, ein Minus von 32 %, wobei das institutionelle Spot-Handelsvolumen um 53 % schrumpfte.Derivate waren der einzige Lichtblick im Handelsgeschäft; die Einreichung besagte, dass sie sich unter schlechten Marktbedingungen widerstandsfähig zeigten, und Deribit, im August 2025 konsolidiert, sorgte dafür, dass das Wachstum der Derivateerlöse in den ersten drei Quartalen den Rückgang im Spotgeschäft überwog, während Prognosemärkte und Aktienhandel in diesem Quartal ebenfalls begannen, inkrementelle Erlöse beizusteuern.
Im dritten Quartal hatte Coinbase 7,4 Millionen monatlich transaktierende Nutzer, verglichen mit 9,3 Millionen im Vorjahreszeitraum, ein Rückgang um volle 20 %. Die Plattformvermögen betrugen 376,6 Milliarden US-Dollar, ein Rückgang von 27 % im Jahresvergleich, wovon etwa 160,5 Milliarden US-Dollar des Rückgangs auf fallende Coin-Preise zurückzuführen waren, hauptsächlich Bitcoin, wobei das Wachstum der Nutzerbestände nur einen kleinen Teil ausglich.
Die andere Seite der Aufstellungen stützten die Abonnement- und Serviceerlöse mit 570 Millionen US-Dollar, ein Rückgang von 20 % im Jahresvergleich, aber ihr Anteil an den Nettoumsätzen stieg von 41 % auf 49 %. Dies ist das erste Mal, dass sich die Erlösstruktur von Coinbase einer 50/50-Aufteilung zwischen Transaktionsgebühren und Abonnementgebühren angenähert hat.
Aufgeschlüsselt betrugen die Stablecoin-Erlöse 307 Millionen US-Dollar, ein Rückgang von nur 5 %, der stabilste Block unter allen Erlöslinien. Der durchschnittliche USDC-Bestand innerhalb der Coinbase-Produkte erreichte ein Allzeithoch und trug zusätzliche 84,6 Millionen US-Dollar bei, aber niedrigere Zinssätze entzogen 52,8 Millionen US-Dollar. Die Block-Reward-Erlöse betrugen 85,74 Millionen US-Dollar, im Jahresvergleich halbiert, hauptsächlich aufgrund fallender Solana- und Ethereum-Preise und niedrigerer Staking-Renditen. Die Zins- und Finanzgebührenerlöse betrugen 68,56 Millionen US-Dollar und wuchsen gegen den Trend um 6 %.
Sowohl die Erlös- als auch die Kostenseite rund um USDC expandieren. Auf der Erlösseite erneuerte Coinbase im Jahresverlauf seine Erlösbeteiligungsvereinbarung mit Circle zu den ursprünglichen Bedingungen, ohne Änderung der Partnerschaft. Auf der Kostenseite erreichten die an Nutzer gezahlten USDC-Halteprämien 129 Millionen US-Dollar, ein Anstieg von 16 % im Jahresvergleich, aufgrund des anhaltenden Wachstums der USDC-Bestände der Kunden auf der Plattform. Zwischen Zufluss und Abfluss ist USDC zum de facto zweiten Motor dieses Geschäfts geworden.
Jenseits der Aufstellungen gibt es auch eine Eigenkapitalverknüpfung. Coinbase hält eine Eigenkapitalbeteiligung an Circle; nachdem Circle im zweiten Quartal 2025 an die Börse ging, wurde diese Beteiligung zum beizulegenden Zeitwert neu bewertet und trug im dritten Quartal 39,23 Millionen US-Dollar an Gewinnen bei, während im Vorjahreszeitraum diese Neubewertung einen buchhalterischen Verlust von 400 Millionen US-Dollar verursachte. Von der Erlösbeteiligungsvereinbarung bis zur Eigenkapitalverknüpfung sind die Interessen von Coinbase und Circle nun tief miteinander verwoben, und die Gesundheit von Stablecoins bestimmt die Temperatur dieser Finanzaufstellungen direkter denn je.
Ein Verkaufsplan über 2 Milliarden US-Dollar
Dies ist der am genauesten beobachtete Teil dieses Quartalsberichts und auch der am leichtesten misszuverstehende.Laut der 10-Q-Offenlegung hat Armstrong am 12. August einen Plan für den Verkauf von bis zu 8,1674 Millionen Aktien aufgestellt, mit einem Ausführungsfenster vom 16. November 2026 bis zum 22. Oktober 2027. Ehrsam hat am 4. September einen Plan für bis zu 3,8666 Millionen Aktien aufgestellt, mit einem Fenster vom 7. Dezember dieses Jahres bis zum 7. Juni nächsten Jahres. Choi hat am 8. September einen Plan für bis zu 1,5605 Millionen Aktien aufgestellt, mit einem Fenster, das das gesamte Jahr 2027 umfasst.
Zusammen summieren sich die drei auf 13,5945 Millionen Aktien, etwa 5,1 % des gesamten Aktienkapitals des Unternehmens, wobei Armstrong allein 60 % ausmacht.
Ein zentrales Konzept muss hier erläutert werden: Rule-10b5-1-Pläne. Dies ist ein von der SEC für Insider börsennotierter Unternehmen eingerichteter konformer Handelsmechanismus, bei dem Führungskräfte, wenn sie nicht im Besitz wesentlicher nichtöffentlicher Informationen sind, im Voraus schriftlich Menge, Preisbedingungen und Zeitplan für künftige Aktienverkäufe vereinbaren, wonach ein Broker automatisch gemäß dem Plan ausführt. Der Zweck des Regimes ist der Schutz von Insidern: Solange sie bei der Aufstellung des Plans sauber waren, stellen nachfolgende Verkäufe keinen Insiderhandel dar, selbst wenn sie zufällig mit guten oder schlechten Nachrichten zusammenfallen. Die interne Kontrollrichtlinie von Coinbase selbst schreibt vor, dass Führungskräfte Aktien des Unternehmens nur über solche Pläne handeln dürfen.
Streng genommen bedeutet dies also nicht, dass die drei Führungskräfte kurz davor stehen, 2 Milliarden Dollar abzustoßen. Alle drei Pläne haben Aktienkursschwellen, und Verkäufe werden nur ausgelöst, wenn der Marktpreis ein vorgegebenes Niveau erreicht, wobei die konkreten Schwellenwerte nicht offengelegt wurden. Die Ausführungsfenster erstrecken sich über die nächsten 12 bis 15 Monate, und der früheste Verkauf erfolgt erst Mitte November. Chois Plan vermerkt zudem ausdrücklich, dass die Obergrenze noch nicht gewährte oder vestierte Restricted Stock Units umfasst, sodass die tatsächlich veräußerbaren Menge deutlich kleiner sein wird als die nominelle Obergrenze.
Der Prozess ist konform und dürfte kurzfristig keinen zusätzlichen Verkaufsdruck erzeugen, doch das Signal ist nicht zu ignorieren. Drei Pläne folgten innerhalb von fünf Wochen rasch aufeinander, mit einem Gesamtvolumen von mehr als 2 Milliarden Dollar, zu einem Zeitpunkt, als der Aktienkurs von Coinbase vom Jahreshoch von 361,40 Dollar auf rund 160 Dollar gefallen war. Ein solch kollektives Vorgehen kann der Markt kaum anders denn als Aussage der Insider zur aktuellen Bewertung lesen.
Auf der anderen Seite hat Coinbase in den ersten drei Quartalen 1,249 Milliarden Dollar für den Rückkauf von etwa 7,13 Millionen eigener Aktien ausgegeben, wobei die Rückkaufgenehmigung von 1 Milliarde Dollar auf 4 Milliarden Dollar angehoben wurde, sodass in den Büchern noch 1,961 Milliarden Dollar verfügbare Kapazität verbleiben. Im selben Zeitraum hat das Unternehmen zudem 1,273 Milliarden Dollar fällig werdender Wandelanleihen zurückgezahlt, und seine Barreserven sanken von 11,285 Milliarden Dollar zu Jahresbeginn auf 8,604 Milliarden Dollar.
Doch das Tempo ändert sich. Allein im dritten Quartal kam der Aktienrückkauf des Unternehmens nahezu zum Erliegen: Im Juli und September wurden überhaupt keine Aktien gekauft, und im August wurden nur 38.000 Aktien zu einem Durchschnittspreis von 139,91 Dollar erworben.
Die Abstimmung des MarktesNach der Veröffentlichung der Quartalszahlen zeigte der Markt diesem Zeugnis von „Nettogewinn plus 66 %“ keine Gnade. Im vorbörslichen Handel am 30. Oktober, zum Zeitpunkt der Niederschrift, lag der Aktienkurs von Coinbase bei 152,78 US-Dollar, etwa 4,84 % unter dem vorherigen Schlusskurs.
Die Divergenz ist ebenfalls offensichtlich. Das durchschnittliche Kursziel der Sell-Side-Analysten liegt bei 210,85 US-Dollar, die Ratings liegen weiterhin im Buy-Bereich, was ein Aufwärtspotenzial von etwa 30 % gegenüber dem aktuellen Kurs impliziert. Da das Unternehmen als Ganzes jedoch in den vergangenen zwölf Monaten Verluste erwirtschaftete, ist die Kennzahl Kurs-Gewinn-Verhältnis nutzlos geworden; hinter einem Kurs-Umsatz-Verhältnis von etwa 7x wird tatsächlich auf die Elastizität des nächsten Krypto-Marktzyklus gewettet. Barclays vergab entschieden ein „Underweight“-Rating mit der Begründung, dass die globale Krypto-Handelsaktivität insgesamt schwach sei, das Vertrauen in eine breitere Erholung gering sei und neue Geschäftsbereiche die Abhängigkeit von Retail-Trading und USDC-Erlösen kaum vollständig ausgleichen könnten.
Coinbase selbst erklärte dies im Quartalsbericht offen: Wenn die Preise von Krypto-Assets um 50 % schwanken, würden die Investmentbestände des Unternehmens in Höhe von 2,225 Milliarden US-Dollar etwa 1,1 Milliarden US-Dollar an Mark-to-Market-Gewinnen oder -Verlusten erzeugen. Die Schwankungen in dieser Gewinn- und Verlustrechnung sind im Wesentlichen synchron mit dem Coin-Preis.
Der Nettogewinn von 719 Millionen US-Dollar im dritten Quartal wurde weniger von der Börse verdient als vielmehr von Bitcoin begünstigt. Und der Zeitplan für den Verkauf von 2 Milliarden US-Dollar durch die drei Führungskräfte ist bereits festgelegt und wird frühestens Mitte November eingeleitet.
Wenn der Bitcoin-Preis weder hoch noch niedrig ist, wird der Markt die Profitabilität und Risikoresistenz von Coinbase als Unternehmen gelassener betrachten. Der Markt muss noch auf weitere Daten warten, um festzustellen, ob der Anstieg des Anteils der Nicht-Handels-Erlöse von Coinbase nachhaltig ist.