Coinbase ทำกำไรสุทธิ 700 ล้านดอลลาร์ในไตรมาสที่ 3 โดยเกือบ 90% ของกำไรมาจากราคาเหรียญที่ปรับตัวสูงขึ้น

เมื่อราคาบิตคอยน์ติดอยู่ในกรอบ ตลาดจะมองความสามารถในการทำกำไรและความสามารถในการรับมือความเสี่ยงของ Coinbase ในฐานะบริษัทอย่างมีสติมากขึ้น

เขียนโดย Eric, Foresight News

ในช่วงเช้าตรู่ของวันที่ 30 ตุลาคมตามเวลาปักกิ่ง Coinbase ได้เปิดเผยรายงานรายไตรมาสที่ "แข็งแกร่งภายนอกแต่กลวงภายใน"

ในไตรมาสที่สามของปีนี้ รายได้สุทธิของ Coinbase อยู่ที่ 719 ล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้น 66% เมื่อเทียบปีต่อปี โดยกำไรต่อหุ้นแบบเจือจางอยู่ที่ 2.51 ดอลลาร์ แต่รายได้รวมในไตรมาสที่สามอยู่ที่ 1.216 พันล้านดอลลาร์ ลดลง 35% เมื่อเทียบปีต่อปี และรายได้จากการดำเนินงานซึ่งสะท้อนผลลัพธ์ของธุรกิจหลักอยู่ที่เพียง 61.67 ล้านดอลลาร์ ลดลงอย่างรวดเร็ว 87% เมื่อเทียบปีต่อปี

การเปิดเผยที่น่าสนใจยิ่งกว่าถูกซ่อนอยู่ในครึ่งหลังของเอกสารยื่นต่อทางการ ในช่วงห้าสัปดาห์ตั้งแต่เดือนสิงหาคมถึงกันยายน CEO Brian Armstrong ผู้ร่วมก่อตั้ง Fred Ehrsam และประธานและ COO Emilie Choi ได้จัดทำแผนขายหุ้นต่อเนื่องกัน โดยมีเพดานรวม 13.5945 ล้านหุ้น คิดเป็นมูลค่าประมาณ 2.18 พันล้านดอลลาร์ตามราคาปิดวันที่ 29 ตุลาคมที่ 160.59 ดอลลาร์

รายได้สุทธิ 700 ล้านดอลลาร์มาจากไหน?

ในไตรมาสที่สาม รายได้ก่อนหักภาษีของ Coinbase อยู่ที่ 824 ล้านดอลลาร์ โดยกำไรจากสินทรัพย์คริปโตเพื่อการลงทุน contributed 715 ล้านดอลลาร์ หรือประมาณ 87% กำไรเหล่านี้มาจากการตีราคาตามตลาดของการถือครองบิตคอยน์ อีเธอร์ และสินทรัพย์คริปโตอื่นๆ ของบริษัทเอง เมื่อรวมกับกำไรสุทธิอื่นๆ อีก 66.73 ล้านดอลลาร์ นั่นคือสิ่งที่ผลักดันรายได้สุทธิขึ้นไปถึง 719 ล้านดอลลาร์

กล่าวอีกนัยหนึ่ง หากไม่นับกำไรที่ยังไม่เกิดขึ้นจริงจากการเพิ่มขึ้นของราคาเหรียญ ธุรกิจหลักของ Coinbase ในไตรมาสนี้แทบจะ hovering อยู่รอบเส้นจุดคุ้มทุนเท่านั้น

ความอ่อนแอในด้านรายได้เกิดขึ้นทั่วทุกด้าน บริษัทระบุตรงๆ ในรายงานรายไตรมาสว่า กระแสเงินสดจากการดำเนินงานลดลงประมาณ 1 พันล้านดอลลาร์ในสามไตรมาสแรก ส่วนใหญ่เป็นผลมาจากการลดลง 1.1 พันล้านดอลลาร์ของรายได้สุทธิจากการทำธุรกรรมของผู้บริโภค ขณะที่ต้นทุนเคลื่อนไปในทิศทางตรงกันข้าม ค่าใช้จ่ายด้านเทคโนโลยีและการพัฒนาอยู่ที่ 447 ล้านดอลลาร์ ยังคงเติบโตเมื่อเทียบปีต่อปีแม้รายได้จะลดลง 30% ดังนั้น operating leverage จึงถูกขยายในทางกลับกัน

เมื่อยืดกรอบเวลาไปยังสามไตรมาสแรก ภาพยิ่งไม่น่าให้กำลังใจเท่าไรนัก ขาดทุนสุทธิสะสมของ Coinbase อยู่ที่ 34.89 ล้านดอลลาร์ เทียบกับรายได้สุทธิ 1.927 พันล้านดอลลาร์ในช่วงเดียวกันของปีก่อน กำไรในไตรมาสเดียวของไตรมาสที่สามดูเหมือนเป็นการฉายภาพการฟื้นตัวของราคาเหรียญลงบนงบการเงินมากกว่าจะเป็นจุดเปลี่ยนของการดำเนินงาน

เทรดเดอร์ลดลง 20% เงินฝาก USDC แตะระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์

ในไตรมาสที่สาม รายได้จากการทำธุรกรรมของ Coinbase อยู่ที่ 590 ล้านดอลลาร์ ลดลง 44% เมื่อเทียบปีต่อปี และส่วนแบ่งในรายได้สุทธิลดลงจาก 59% ในช่วงเดียวกันของปีก่อนเหลือ 51% ในจำนวนนี้ รายได้จากการทำธุรกรรมรายย่อยอยู่ที่ 450 ล้านดอลลาร์ ลดลง 47% ซึ่งเบื้องหลังคือปริมาณการซื้อขายสปอตของผู้บริโภคที่หดตัว 59% เมื่อเทียบปีต่อปี รายได้จากการทำธุรกรรมสถาบันอยู่ที่ 91.65 ล้านดอลลาร์ ลดลง 32% โดยปริมาณการซื้อขายสปอตของสถาบันหดตัว 53%อนุพันธ์เป็นจุดสว่างเพียงจุดเดียวในธุรกิจซื้อขาย เอกสารยื่นระบุว่าอนุพันธ์แสดงให้เห็นถึงความยืดหยุ่นท่ามกลางสภาวะตลาดที่ย่ำแย่ และ Deribit ซึ่งรวมงบในเดือนสิงหาคม 2025 ทำให้การเติบโตของรายได้จากอนุพันธ์ในสามไตรมาสแรกมีมากกว่าการลดลงของสปอต ขณะที่ตลาดพยากรณ์และการซื้อขายหุ้นก็เริ่มสร้างรายได้ส่วนเพิ่มในไตรมาสนี้เช่นกัน

ในไตรมาสที่สาม Coinbase มีผู้ใช้ที่ทำธุรกรรมรายเดือน 7.4 ล้านคน เทียบกับ 9.3 ล้านคนใน同期ของปีก่อน ลดลงถึง 20% เต็มๆ สินทรัพย์บนแพลตฟอร์มอยู่ที่ 376.6 พันล้านดอลลาร์ ลดลง 27% เมื่อเทียบปีต่อปี โดยประมาณ 160.5 พันล้านดอลลาร์ของการลดลงมาจากราคาเหรียญที่ตกต่ำ โดยหลักคือบิตคอยน์ การเติบโตของการถือครองของผู้ใช้ชดเชยได้เพียงส่วนเล็กน้อยเท่านั้น

สิ่งที่สนับสนุนอีกด้านของงบการเงินคือรายได้จากค่าสมาชิกและบริการ ซึ่งอยู่ที่ 570 ล้านดอลลาร์ ลดลง 20% เมื่อเทียบปีต่อปี แต่สัดส่วนต่อรายได้สุทธิเพิ่มขึ้นจาก 41% เป็น 49% นี่เป็นครั้งแรกที่โครงสร้างรายได้ของ Coinbase เข้าใกล้การแบ่งครึ่งระหว่างค่าธรรมเนียมธุรกรรมและค่าธรรมเนียมสมาชิก

เมื่อแยกดู รายได้จากสเตเบิลคอยน์อยู่ที่ 307 ล้านดอลลาร์ ลดลงเพียง 5% ซึ่งเป็นบล็อกที่มั่นคงที่สุดในบรรดาสายรายได้ทั้งหมด ยอดคงเหลือ USDC เฉลี่ยภายในผลิตภัณฑ์ของ Coinbase แตะระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ สร้างรายได้เพิ่มอีก 84.6 ล้านดอลลาร์ แต่อัตราดอกเบี้ยที่ลดลงได้ตัดรายได้ไป 52.8 ล้านดอลลาร์ รายได้จากรางวัลบล็อกอยู่ที่ 85.74 ล้านดอลลาร์ ลดลงครึ่งหนึ่งเมื่อเทียบปีต่อปี โดยหลักเนื่องจากราคา Solana และ Ethereum ที่ตกต่ำและอัตราผลตอบแทนจากการสเตกที่ลดลง รายได้จากดอกเบี้ยและค่าธรรมเนียมการเงินอยู่ที่ 68.56 ล้านดอลลาร์ เติบโต 6% สวนทางตลาด

ทั้งด้านรายได้และด้านต้นทุนรอบ USDC ต่างขยายตัว ด้านรายได้ Coinbase ต่ออายุข้อตกลงแบ่งรายได้กับ Circle ระหว่างปีภายใต้เงื่อนไขเดิม โดยความร่วมมือไม่มีการเปลี่ยนแปลง ด้านต้นทุน รางวัลการถือครอง USDC ที่จ่ายให้ผู้ใช้สูงถึง 129 ล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้น 16% เมื่อเทียบปีต่อปี เนื่องจากยอดคงเหลือ USDC ของลูกค้าบนแพลตฟอร์มเติบโตอย่างต่อเนื่อง ระหว่างกระแสไหลเข้าและไหลออก USDC ได้กลายเป็นเครื่องยนต์ที่สองโดยพฤตินัยของธุรกิจนี้

นอกเหนือจากงบการเงินยังมีความเชื่อมโยงด้านส่วนได้เสีย Coinbase ถือหุ้นใน Circle หลังจาก Circle เข้าตลาดหลักทรัพย์ในไตรมาสที่สองของปี 2025 การลงทุนนี้ถูกวัดมูลค่าใหม่ด้วยมูลค่ายุติธรรม สร้างกำไร 39.23 ล้านดอลลาร์ในไตรมาสที่สาม ขณะที่ใน同期ของปีก่อนการวัดมูลค่าใหม่นี้ก่อให้เกิดผลขาดทุนทางบัญชี 400 ล้านดอลลาร์ จากข้อตกลงแบ่งรายได้ไปจนถึงความเชื่อมโยงด้านส่วนได้เสีย ผลประโยชน์ของ Coinbase และ Circle ในขณะนี้พัวพันกันอย่างลึกซึ้ง และสุขภาพของสเตเบิลคอยน์กำหนดอุณหภูมิของงบการเงินเหล่านี้โดยตรงกว่าที่เคยเป็นมา

แผนขาย 2 พันล้านดอลลาร์

นี่คือส่วนที่ถูกจับตามองมากที่สุดในรายงานไตรมาสนี้ และเป็นส่วนที่เข้าใจผิดได้ง่ายที่สุดตามการเปิดเผยในแบบ 10-Q Armstrong ได้จัดทำแผนเมื่อวันที่ 12 สิงหาคม สำหรับการขายหุ้นสูงสุด 8.1674 ล้านหุ้น โดยมีหน้าต่างดำเนินการตั้งแต่วันที่ 16 พฤศจิกายน 2026 ถึงวันที่ 22 ตุลาคม 2027 Ehrsam จัดทำแผนเมื่อวันที่ 4 กันยายน สำหรับหุ้นสูงสุด 3.8666 ล้านหุ้น โดยมีหน้าต่างตั้งแต่วันที่ 7 ธันวาคมปีนี้ถึงวันที่ 7 มิถุนายนปีหน้า Choi จัดทำแผนเมื่อวันที่ 8 กันยายน สำหรับหุ้นสูงสุด 1.5605 ล้านหุ้น โดยมีหน้าต่างครอบคลุมตลอดทั้งปี 2027

ทั้งสามรายรวมกันเป็น 13.5945 ล้านหุ้น หรือประมาณ 5.1% ของทุนจดทะเบียนทั้งหมดของบริษัท โดย Armstrong เพียงรายเดียวคิดเป็น 60%

จำเป็นต้องอธิบายแนวคิดสำคัญหนึ่งประการตรงนี้ นั่นคือแผน Rule 10b5-1 ซึ่งเป็นกลไกการซื้อขายที่ถูกต้องตามกฎระเบียบที่ SEC จัดตั้งขึ้นสำหรับบุคคลวงในของบริษัทจดทะเบียน โดยผู้บริหารเมื่อไม่ได้อยู่ใน possession ของข้อมูลสำคัญที่ยังไม่เปิดเผยต่อสาธารณะ จะตกลงเป็นลายลักษณ์อักษรล่วงหน้าเกี่ยวกับปริมาณ เงื่อนไขราคา และกำหนดการสำหรับการขายหุ้นในอนาคต หลังจากนั้นโบรกเกอร์จะดำเนินการโดยอัตโนมัติตามแผน วัตถุประสงค์ของระบอบนี้คือการคุ้มครองบุคคลวงใน ตราบใดที่พวกเขาบริสุทธิ์ในขณะจัดทำแผน การขายในภายหลังจะไม่ถือเป็นการซื้อขายโดยใช้ข้อมูลวงใน แม้ว่าจะบังเอิญตรงกับข่าวดีหรือข่าวร้ายก็ตาม นโยบายการควบคุมภายในของ Coinbase เองกำหนดให้ผู้บริหารสามารถซื้อขายหุ้นของบริษัทได้ผ่านแผนดังกล่าวเท่านั้น

ดังนั้นพูดอย่างเคร่งครัด นี่ไม่ได้หมายความว่าผู้บริหารทั้งสามกำลังจะเทขายมูลค่า 2 พันล้านดอลลาร์ ทั้งสามแผนมีเกณฑ์ราคาหุ้น และการขายจะถูกกระตุ้นก็ต่อเมื่อราคาตลาดถึงระดับที่กำหนดไว้ล่วงหน้า แม้ว่าจะไม่ได้เปิดเผยเกณฑ์ที่เฉพาะเจาะจง หน้าต่างดำเนินการกระจายไปตลอด 12 ถึง 15 เดือนข้างหน้า และการขายครั้งแรกสุดจะไม่เกิดขึ้นจนถึงกลางเดือนพฤศจิกายน แผนของ Choi ยังระบุโดยเฉพาะว่าเพดานดังกล่าวรวมถึง restricted stock units ที่ยังไม่ได้ให้หรือยังไม่ได้ vested ดังนั้นปริมาณที่สามารถขายได้จริงจะน้อยกว่าเพดานตามนามอย่างมีนัยสำคัญ

กระบวนการเป็นไปตามกฎระเบียบและไม่น่าจะเพิ่มแรงกดดันในการขายระยะสั้น แต่สัญญาณดังกล่าวไม่อาจมองข้ามได้ ทั้งสามแผนเกิดขึ้นอย่างรวดเร็วต่อเนื่องกันภายในห้าสัปดาห์ รวมมูลค่ามากกว่า 2 พันล้านดอลลาร์ ในช่วงที่ราคาหุ้นของ Coinbase ลดลงจากจุดสูงสุดระหว่างปีที่ 361.40 ดอลลาร์มาอยู่ที่ประมาณ 160 ดอลลาร์ การกระทำร่วมกันเช่นนี้เป็นเรื่องยากที่ตลาดจะไม่อ่านว่าเป็นคำแถลงของบุคคลวงในเกี่ยวกับมูลค่าปัจจุบัน

ในอีกด้านหนึ่ง ในสามไตรมาสแรก Coinbase ใช้จ่าย 1.249 พันล้านดอลลาร์ในการซื้อหุ้นคืนประมาณ 7.13 ล้านหุ้นของตนเอง โดยวงเงินอนุมัติซื้อหุ้นคืนถูกเพิ่มขึ้นจาก 1 พันล้านดอลลาร์ไปจนถึง 4 พันล้านดอลลาร์ เหลือวงเงินที่ใช้ได้ 1.961 พันล้านดอลลาร์ในบัญชี ในช่วงเดียวกัน บริษัทยังชำระคืน convertible notes ที่ครบกำหนดมูลค่า 1.273 พันล้านดอลลาร์ และเงินสำรองสภาพคล่องลดลงจาก 11.285 พันล้านดอลลาร์เมื่อต้นปีมาอยู่ที่ 8.604 พันล้านดอลลาร์

แต่จังหวะกำลังเปลี่ยนไป ในไตรมาสที่สามเพียงไตรมาสเดียว การซื้อหุ้นคืนของบริษัทแทบจะหยุดชะงัก บริษัทไม่ได้ซื้อหุ้นเลยในเดือนกรกฎาคมและกันยายน และในเดือนสิงหาคมซื้อเพียง 38,000 หุ้นในราคาเฉลี่ย 139.91 ดอลลาร์

เสียงโหวตของตลาดหลังการประกาศผลประกอบการ ตลาดไม่ได้ให้ความสนใจกับรายงานการเงินฉบับนี้ที่ระบุว่า "กำไรสุทธิเพิ่มขึ้น 66%" เลย ในช่วงก่อนเปิดตลาดวันที่ 30 ตุลาคม ณ เวลาที่เขียน ราคาหุ้นของ Coinbase อยู่ที่ 152.78 ดอลลาร์ ลดลงประมาณ 4.84% จากราคาปิดครั้งก่อน

ความแตกต่างยังเห็นได้ชัดเจน ราคาเป้าหมายเฉลี่ยจากนักวิเคราะห์ฝั่งขายอยู่ที่ 210.85 ดอลลาร์ โดยอันดับเครดิตยังอยู่ในระดับซื้อ ซึ่งบ่งชี้ถึงโอกาสปรับขึ้นประมาณ 30% จากราคาปัจจุบัน แต่เนื่องจากบริษัทโดยรวมขาดทุนในช่วงสิบสองเดือนที่ผ่านมา ตัวชี้วัดราคาต่อกำไรจึงไร้ประโยชน์ เบื้องหลังอัตราส่วนราคาต่อรายได้ที่ประมาณ 7 เท่า สิ่งที่เดิมพันจริง ๆ คือความยืดหยุ่นของรอบถัดไปของตลาดคริปโต Barclays ให้อันดับเครดิต "Underweight" อย่างมั่นคง โดยเชื่อว่ากิจกรรมการซื้อขายคริปโตทั่วโลกโดยรวมอ่อนแอ มีความเชื่อมั่นต่ำต่อการฟื้นตัวในวงกว้าง และธุรกิจใหม่แทบจะไม่สามารถชดเชยการพึ่งพารายได้จากการซื้อขายรายย่อยและ USDC ได้อย่างเต็มที่

Coinbase เองระบุอย่างตรงไปตรงมาในรายงานรายไตรมาสว่า หากราคาสินทรัพย์คริปโตผันผวน 50% การถือครองเงินลงทุน 2.225 พันล้านดอลลาร์ของบริษัทจะสร้างกำไรหรือขาดทุนจากการตีราคาตลาดประมาณ 1.1 พันล้านดอลลาร์ ความผันผวนในงบกำไรขาดทุนนี้โดยพื้นฐานแล้วสอดคล้องกับราคาเหรียญ

กำไรสุทธิ 719 ล้านดอลลาร์ในไตรมาสที่สามไม่ได้มาจากการที่ตลาดแลกเปลี่ยนทำเงินได้ แต่มาจาก Bitcoin และกำหนดการขายทำกำไร 2 พันล้านดอลลาร์ของผู้บริหารสามคนได้ถูกกำหนดไว้แล้ว และจะเริ่มต้นเร็วที่สุดในช่วงกลางเดือนพฤศจิกายน

เมื่อราคา Bitcoin ไม่อยู่ในระดับสูงหรือต่ำ ตลาดจะมองความสามารถในการทำกำไรและความสามารถในการต้านทานความเสี่ยงของ Coinbase ในฐานะบริษัทหนึ่งอย่างสงบมากขึ้น ตลาดยังต้องรอข้อมูลเพิ่มเติมเพื่อพิจารณาว่าการเพิ่มขึ้นของสัดส่วนรายได้ที่ไม่ใช่จากการซื้อขายของ Coinbase จะยั่งยืนได้หรือไม่