Coinbase получила чистую прибыль в размере 700 миллионов долларов в третьем квартале, причём почти 90% этой прибыли обеспечено ростом цен на криптовалюты.

Когда цена биткоина застревает в диапазоне, рынок будет более трезво оценивать прибыльность и устойчивость Coinbase к рискам как компании.

Написано Эриком, Foresight News

В ранние часы 30 октября по пекинскому времени Coinbase представила квартальный отчет, который «на поверхности выглядит сильным, но внутри пуст».

В третьем квартале этого года чистый доход Coinbase составил 719 млн долларов, увеличившись на 66% в годовом исчислении, разводненная прибыль на акцию — 2,51 доллара. Однако общая выручка за третий квартал составила 1,216 млрд долларов, снизившись на 35% в годовом исчислении, а операционный доход, отражающий результаты основной деятельности, составил лишь 61,67 млн долларов, обвалившись на 87% в годовом исчислении.

Более интригующее раскрытие информации спрятано во второй половине документа. В течение пяти недель с августа по сентябрь генеральный директор Брайан Армстронг, соучредитель Фред Эрсам, а также президент и главный операционный директор Эмили Чой последовательно учредили планы продажи акций с совокупным лимитом в 13,5945 млн акций, стоимостью примерно 2,18 млрд долларов исходя из цены закрытия 29 октября в 160,59 доллара.

Откуда взялись 700 млн долларов чистой прибыли?

В третьем квартале прибыль Coinbase до налогообложения составила 824 млн долларов, из которых прибыль от инвестиционных криптоактивов принесла 715 млн долларов, или около 87%. Эта прибыль возникла в результате переоценки по рыночной стоимости собственных активов компании в биткоинах, эфире и других криптоактивах. Вместе с прочей чистой прибылью в 66,73 млн долларов это и подтолкнуло чистую прибыль до 719 млн долларов.

Иными словами, за исключением нереализованной прибыли от роста цен на монеты, основной бизнес Coinbase в этом квартале едва держался вблизи точки безубыточности.

Слабость на стороне выручки была повсеместной. Компания прямо заявила в квартальном отчете, что операционный денежный поток снизился примерно на 1 млрд долларов за первые три квартала, главным образом из-за снижения чистой выручки от потребительских транзакций на 1,1 млрд долларов. Затраты же двигались в противоположном направлении: расходы на технологии и разработку составили 447 млн долларов, продолжая расти в годовом исчислении даже при падении выручки на 30%, так что операционный рычаг сработал в обратную сторону.

Если растянуть временную шкалу на первые три квартала, картина выглядит еще менее обнадеживающе. Совокупный чистый убыток Coinbase составил 34,89 млн долларов по сравнению с чистой прибылью в 1,927 млрд долларов за аналогичный период прошлого года. Прибыль за отдельный квартал в третьем квартале выглядит скорее как проекция отскока цен на монеты на финансовую отчетность, а не как операционный перелом.

Трейдеры сократились на 20%, депозиты USDC достигли рекордного максимума

В третьем квартале выручка Coinbase от транзакций составила 590 млн долларов, снизившись на 44% в годовом исчислении, а ее доля в чистой выручке упала с 59% за аналогичный период прошлого года до 51%. Из этого выручка от розничных транзакций составила 450 млн долларов, снизившись на 47%, за чем стоит сокращение объема потребительской спотовой торговли на 59% в годовом исчислении. Выручка от институциональных транзакций составила 91,65 млн долларов, снизившись на 32%, при сокращении объема институциональной спотовой торговли на 53%.Деривативы были единственным светлым пятном в торговом бизнесе; в документах указано, что они продемонстрировали устойчивость в условиях плохой рыночной конъюнктуры, и Deribit, консолидированный в августе 2025 года, обеспечил рост выручки от деривативов в первых трёх кварталах, перевесивший снижение спотовой выручки, тогда как рынки прогнозов и торговля акциями также начали приносить дополнительную выручку в этом квартале.

В третьем квартале у Coinbase было 7,4 млн ежемесячных транзакционных пользователей по сравнению с 9,3 млн за аналогичный период прошлого года — падение на целых 20%. Активы на платформе составили $376,6 млрд, снизившись на 27% год к году, из которых около $160,5 млрд снижения пришлось на падение цен монет, главным образом биткоина, при этом рост holdings пользователей компенсировал лишь небольшую часть.

Поддержкой другой стороны отчётности стала выручка от подписок и услуг — $570 млн, снижение на 20% год к году, но её доля в чистой выручке выросла с 41% до 49%. Это первый случай, когда структура выручки Coinbase приблизилась к разделению 50/50 между транзакционными сборами и абонентскими платежами.

В разрезе: выручка от стейблкоинов составила $307 млн, снизившись лишь на 5% — самый стабильный блок среди всех направлений выручки. Средний баланс USDC в продуктах Coinbase достиг исторического максимума, принеся дополнительно $84,6 млн, однако снижение процентных ставок отняло $52,8 млн. Выручка от вознаграждений за блоки составила $85,74 млн, сократившись вдвое год к году, главным образом из-за падения цен Solana и Ethereum и снижения доходности стейкинга. Выручка от процентов и финансовых комиссий составила $68,56 млн, показав рост на 6% против тренда.

Как доходная, так и расходная стороны вокруг USDC расширяются. На стороне доходов Coinbase в течение года продлила соглашение о разделе выручки с Circle на прежних условиях, партнёрство не изменилось. На стороне расходов вознаграждения за хранение USDC, выплаченные пользователям, достигли $129 млн, увеличившись на 16% год к году, что обусловлено продолжающимся ростом балансов USDC клиентов на платформе. Между притоком и оттоком USDC стал де-факто вторым двигателем этого бизнеса.

За пределами отчётности существует также долевая связь. Coinbase владеет долей в Circle; после выхода Circle на публичный рынок во втором квартале 2025 года эта инвестиция была переоценена по справедливой стоимости, принеся $39,23 млн прибыли в третьем квартале, тогда как за аналогичный период прошлого года эта переоценка вызвала бухгалтерский убыток в $400 млн. От соглашения о разделе выручки до долевой связи интересы Coinbase и Circle теперь глубоко переплетены, и состояние стейблкоинов определяет температуру этой финансовой отчётности более непосредственно, чем когда-либо прежде.

План продажи на $2 млрд

Это самая пристально отслеживаемая часть данного квартального отчёта, а также та, которую легче всего неверно истолковать.Согласно раскрытию в форме 10-Q, Армстронг 12 августа учредил план на продажу до 8,1674 млн акций с окном исполнения с 16 ноября 2026 года по 22 октября 2027 года. Эрсам 4 сентября учредил план на продажу до 3,8666 млн акций с окном с 7 декабря текущего года по 7 июня следующего года. Чой 8 сентября учредил план на продажу до 1,5605 млн акций с окном, охватывающим весь 2027 год.

В совокупности трое составляют 13,5945 млн акций, около 5,1% общего акционерного капитала компании, причём на одного Армстронга приходится 60%.

Здесь необходимо пояснить ключевое понятие: планы по правилу 10b5-1. Это правомерный торговый механизм, установленный SEC для инсайдеров публичных компаний, в соответствии с которым руководители, не располагая существенной непубличной информацией, заранее письменно договариваются о количестве, ценовых условиях и графике будущих продаж акций, после чего брокер исполняет сделки автоматически согласно плану. Цель режима — защитить инсайдеров: если на момент учреждения плана они не располагали инсайдерской информацией, последующие продажи не constitute инсайдерскую торговлю, даже если они случайно совпадут с хорошими или плохими новостями. Внутренняя политика контроля самой Coinbase требует, чтобы руководители торговали акциями компании только через такие планы.

Строго говоря, это не означает, что трое руководителей вот-вот сбросят акции на $2 млрд. Все три плана имеют ценовые пороги акций, и продажи срабатывают только при достижении рыночной ценой заранее установленного уровня, хотя конкретные пороги не раскрыты. Окна исполнения распределены на ближайшие 12–15 месяцев, и самая ранняя продажа состоится не раньше середины ноября. В плане Чоя также особо отмечено, что лимит включает ещё не предоставленные и не вступившие в силу ограниченные акции (RSU), поэтому фактически продаваемое количество будет существенно меньше номинального лимита.

Процесс правомерен и вряд ли добавит краткосрочного давления на продажу, но сигнал нельзя игнорировать. Три плана появились один за другим в течение пяти недель на общую сумму более $2 млрд в тот момент, когда цена акций Coinbase упала с внутригодового максимума $361,40 до примерно $160. Такие коллективные действия рынку трудно не истолковать как заявление инсайдеров о текущей оценке.

С другой стороны, за первые три квартала Coinbase потратила $1,249 млрд на выкуп около 7,13 млн собственных акций, при этом разрешённый объём выкупа был повышен с $1 млрд до $4 млрд, и на балансе осталось $1,961 млрд доступного лимита. За тот же период компания также погасила $1,273 млрд погашаемых конвертируемых облигаций, а её денежные резервы сократились с $11,285 млрд на начало года до $8,604 млрд.

Но темпы меняются. Только за третий квартал выкупы компании почти остановились: в июле и сентябре она не купила ни одной акции, а в августе купила лишь 38 000 акций по средней цене $139,91.

Голос рынкаПосле публикации отчётности рынок не проявил снисхождения к этому «табелю успеваемости» с показателем «чистая прибыль выросла на 66%». На предторговой сессии 30 октября, на момент написания материала, цена акций Coinbase составляла $152.78, что примерно на 4.84% ниже уровня предыдущего закрытия.

Расхождение также очевидно. Средняя целевая цена от аналитиков sell-side составляет $210.85, рейтинги по-прежнему находятся в зоне покупки, что подразумевает потенциал роста около 30% от текущей цены. Но поскольку компания в целом была убыточной за последние двенадцать месяцев, показатель цена/прибыль стал бесполезным; за коэффициентом цена/выручка около 7x фактически стоит ставка на эластичность следующего цикла крипторынка. Barclays твёрдо присвоил рейтинг «Underweight», полагая, что глобальная активность в сфере криптоторговли в целом слаба, уверенность в более широком восстановлении низка, а новые направления бизнеса вряд ли смогут полностью компенсировать зависимость от розничной торговли и выручки от USDC.

Сама Coinbase откровенно заявила об этом в квартальном отчёте: если цены криптоактивов колеблются на 50%, инвестиционный портфель компании на $2.225 млрд сгенерирует примерно $1.1 млрд переоценки в прибыль или убыток. Колебания этого отчёта о прибылях и убытках по сути синхронизированы с ценой монеты.

Чистая прибыль в размере $719 млн в третьем квартале была получена не столько биржей, сколько благодаря биткоину. И график продажи активов тремя топ-менеджерами на $2 млрд уже утверждён и будет запущен самое раннее в середине ноября.

Когда цена биткоина не высока и не низка, рынок будет более спокойно оценивать прибыльность и устойчивость Coinbase как компании. Рынку всё ещё нужно дождаться дополнительных данных, чтобы определить, может ли рост доли неторговой выручки Coinbase быть устойчивым.