727財經當美股擁有 Crypto 式的交易時間和工具，TradFi 與加密金融的邊界，還剩下多少？
撰文：Frank，MSX 麥通
在美國中期選舉選情攪動全球市場神經的時候，一則足以改寫華爾街交易史的重磅消息，卻被許多人忽略了。
11月3日，美國商品期貨交易委員會（CFTC）主席 Mike Selig 宣佈：單只股票永續合約，首次獲准在美國受監管交易所開始交易，並納入 CFTC 與 SEC 的雙重監管框架。
這意味著，過去主要由加密貨幣交易平台發揚光大的「永續合約」，終於跨過了美國傳統證券市場的監管框架。
說得直白一點，華爾街開始向 Crypto 學習，「偷師」了它過去十年最成功的金融發明——永續合約（Perps）。
更有意思的是，這場變化並不是完全由華爾街主導的，這半年，Crypto 交易平台陸續嘗試將蘋果、英偉達、特斯拉等美股資產引入鏈上，並用永續合約、穩定幣保證金甚至 7×24 小時訂單簿，重新組織這些資產的交易方式。
如今，連紐交所母公司 ICE 都開始考慮將 Hyperliquid 的永續合約基礎設施引入美國。
一年前，我們討論的是美股能否像 Crypto 一樣「永不打烊」；一年後，市場開始討論的已經是：美股能否直接採用 Crypto 的交易規則？
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一、 從「最後 1 小時」到「永不到期」：為甚麼華爾街最終看上了 Perps？
如果要理解這次 CFTC 破冰的分量，首先需要理解，永續合約究竟改變了甚麼？
鮮為人知的是，永續合約是幣圈為數不多真正意義上的「Native 金融創新」，最早由今年剛宣告落幕的加密衍生品交易所 BitMEX 在 2016 年首創。
一般而言，在美股市場，投資者若想對單只股票（如 NVDA、TSLA）進行槓桿交易或做空，主流選擇其實各有局限：
融資融券：依賴券商提供融資和融券服務，不僅資金成本可能較高，做空還受制於券源、借貸費用和相關監管要求，難以形成一套全球統一、全天候運行的交易機制；
期權，尤其是近年來爆火的 0DTE 末日期權：雖然爆發力強，但複雜的 Greeks（希臘字母）定價、時間價值損耗（Theta Decay），以及頻繁的到期移倉（Roll-over），提高了普通投資者的參與門檻，也將流動性分散在不同到期日和行權價之間；
傳統期貨：有明確的到期日，投資者若想持續持有敞口，就必須定期移倉，承擔額外的交易成本和基差變化風險；
而 Crypto 永續合約最大的創新，就是把傳統期貨的到期機制去掉了。
投資者可以無限期持有多頭或空頭頭寸，不必因為合約到期而被迫平倉或移倉，平台則通過多空雙方定期支付的資金費率，促使合約價格向參考資產價格靠攏，再結合靈活槓桿和連續運行的訂單簿，形成了一套與傳統證券交易截然不同的交易體驗。
這套機制在加密市場可謂「大殺四方」。
過去幾年，BTC、ETH 永續合約逐漸成為加密市場最具統治力的衍生品交易工具，撐起了 Binance、OKX、Bybit 等加密交易平台龐大的交易生態，根據 The Block 統計，2025 年永續合約貢獻了中心化加密交易所約 75% 的總交易量，全年累計交易規模接近 49 萬億美元，遠超現貨和期權市場。
這一趨勢在 2026 年仍然延續，TokenInsight 最新發佈的 Q3 交易所報告顯示，衍生品已經佔到主要加密交易平台總交易量的 83%。
換句話說，永續合約早已是支撐整個行業交易流動性、價格發現和風險轉移的核心基礎設施。
但當這種高效的交易方式開始延伸到股票、黃金、原油和股指等傳統資產時，一個尖銳的問題隨之浮出水面：為甚麼全球投資者可以在加密平台上 7×24 小時絲滑交易英偉達、特斯拉，卻很難在美國本土的合規體系中獲得同類產品？
這背後既有底層基建的技術掣肘，也涉及美國監管體系長期以來的管轄權藩籬。
在技術層面，正如我們此前在《美股衝刺「永不打烊」：納斯達克為何推出「5×23 小時」交易實驗？》所指出的，傳統美股現貨交易是一個牽一髮而動全身的精密齒輪組，哪怕納斯達克把前端撮合時間拉長到每天 23 小時，後端的券商、托管行與清算機構（DTCC）依然受制於中心化賬本的日終批處理、對賬與保證金划轉。
那被迫留出的「每天 1 小時停機窗口」和「週末 48 小時休市」，正是傳統金融基礎設施在邁向全天候運行時必須解決的現實問題。
其次則是監管層面，股票永續合約以單只股票作為參考標的，卻採用了 Crypto 原生的永續衍生品結構，恰好卡在 CFTC（負責商品及衍生品）與 SEC（負責證券市場）兩套監管體系的交界處，因此監管權限和產品分類的不確定性，一度讓這類產品處於難以明確落地的狀態。
今年以來，這個問題開始出現實質性變化：
2026 年 3 月 11 日，SEC 與 CFTC 簽署監管合作備忘錄（MOU），明確加強兩家機構在金融創新、市場監管和投資者保護方面的協調；
隨後，5 月 29 日，CFTC 批准 KalshiEX 提交的首個比特幣永續合約 BTCPERP，使真正意義上的比特幣永續合約首次進入美國受監管交易所；
而 11 月 3 日的公告，則將這一進展進一步延伸到了傳統證券領域：根據 CFTC 主席 Selig 的說明，單只股票永續合約被認定為《2000 年商品期貨現代化法案》（CFMA）框架下的證券期貨產品，需同時遵守《商品交易法》與美國聯邦證券法律，接受 CFTC 和 SEC 兩家機構的監管；
具體而言，能夠提供此類產品的交易場所，需要同時具備 CFTC 註冊的指定合約市場（DCM）資格，以及向 SEC 進行通知註冊、獲准交易證券期貨產品的全國性證券交易所資格。
更值得注意的是，監管變化已經開始轉化為實際產品。
11 月 3 日當天，Kalshi 已經開始提供四隻美股永續合約，分別對應安進（AMGN）、麥當勞（MCD）、高通（QCOM）和好市多（COST），最高槓桿約為 4.9 倍。
對於美國市場而言，這不僅意味著多了一種股票交易工具，也意味著過去由加密交易平台率先建立的交易機制，開始得到傳統金融監管框架的認可。
二、復盤過去一年：監管、TradFi 與加密平台的「三線合流」
如果說 CFTC 的動作，代表著傳統金融監管體系開始接納永續合約，那麼過去一年，Crypto 原生平台實際上已經完成了相當多的產品探索。
回看這條時間線，會發現美股代幣化的發展，早就開始逐漸形成現貨、永續合約、槓桿交易和跨資產保證金等更加完整的交易體系。
早在 2025 年 8 月 11 日，MSX 啓動美股代幣永續合約公測，將此前的代幣化美股現貨交易進一步擴展到衍生品市場。
緊接著，2025 年 10 月，鏈上衍生品龍頭 Hyperliquid 啓動了極具轉折意義的 HIP-3 機制，將永續合約的市場創建能力向第三方開發者開放，交易標的由此突破了 BTC、ETH 的邊界，迅速擴展至股票、指數、大宗商品與外匯。
步入 2026 年，美股永續賽道迎來了更多主流交易平台的集中跟進：
1 月 28 日，Binance 上線 TSLAUSDT 股票永續合約，2 月 9 日，進一步推出 MSTR、AMZN、CRCL、COIN、PLTR 等多個股票永續合約，採用 USDT 保證金和結算，支持 7×24 小時交易。
2 月 3 日，Ondo Finance 公佈 Ondo Perps 計劃，準備將股票、ETF 和大宗商品等傳統資產引入永續合約市場，並進一步探索使用代幣化證券作為保證金的模式。該平台於 7 月正式上線。
2 月 24 日，Kraken 推出基於 xStocks 的代幣化股票永續合約，面向 110 多個國家和地區的符合條件的非美國用戶，提供英偉達、蘋果、特斯拉等股票的 24×7 槓桿交易，最高槓桿達到 20 倍。
3 月 20 日，Coinbase 也正式推出股票永續合約，允許符合條件的非美國用戶通過 USDC 結算，在同一個衍生品交易體系中交易美股和加密資產。
Bitget 同樣將 Stock Perps 納入其產品體系，覆蓋英偉達、蘋果、特斯拉、微軟等多只美股及 ETF，相關合約採用 USDT 結算，支持近乎全天候交易。
值得注意的是，這輪擴張恰好發生在 Crypto 原生市場交易量持續回落的背景下。
根據 TokenInsight 發佈的報告，其跟蹤的交易所樣本在第三季度總交易量約為 12 萬億美元，環比下降 27.5%，已經連續三個季度下滑——其中，現貨交易量下降 55% 至 2 萬億美元，衍生品交易量下降 17% 至 10 萬億美元。
但另一個值得玩味的數據是，儘管整體交易量回落，衍生品在總交易量中的佔比反而上升至 83%，較上一季度提高 10 個百分點。
與此同時，傳統金融資產永續合約的交易規模正在迅速擴大。報告統計的九家交易所中，第三季度股票與大宗商品永續合約交易量合計達到 2.1 萬億美元，其中股票永續合約約 1.61 萬億美元，佔 77%；大宗商品永續合約約 4910 億美元。
這組數據釋放了一個相當明確的信號：當原有 Crypto 交易市場增長承壓時，傳統金融資產正在成為加密交易平台爭奪新增交易需求的重要方向。
當然，不能簡單將平台拓展 TradFi 歸因於加密市場交易量下滑。更重要的是，頭部交易平台已經具備了成熟的衍生品引擎、穩定幣結算體系、保證金管理和全球用戶基礎，拓展股票、指數、黃金和原油等資產，並不需要從零搭建一套交易系統。
對它們而言，與其局限於爭奪有限的 BTC、ETH 交易流量，不如把原本已經成熟的交易基礎設施複製到更多資產類別中。
而且，這些平台的產品在底層結構上已經分化出兩條路徑：
第一類是以股票價格為錨的「合成永續合約」，例如 Binance 的 USDT 本位合約、Coinbase 的 USDC 本位合約，投資者獲得的是股價漲跌的多空敞口，底層並不涉及真實股票交割；
第二類則是以「代幣化股票」為基礎的永續與組合體系，例如早期跑通現貨與合約閉環的 MSX、結合 xStocks 的 Kraken，以及支持代幣化證券作抵押品的 Ondo；
兩條路徑並不完全相同，但都在推動傳統資產從單純的價格敞口，向更豐富的交易和金融應用場景延伸。
而就在 Crypto 原生平台不斷擴張的同時，傳統金融巨頭也開始下場了。
10 月 29 日，紐交所母公司洲際交易所（ICE）宣佈與 Trade[XYZ] 達成合作，計劃將基於 Hyperliquid 的永續合約市場引入美國。
根據雙方公佈的方案，ICE 將負責運營新的受監管交易市場和清算架構，同時對 Trade[XYZ] 進行戰略投資；Trade[XYZ] 則負責相關市場設計和產品技術，未來計劃覆蓋股票、指數、加密貨幣、大宗商品和外匯等資產。
值得注意的是，這套新市場是計劃圍繞美國監管要求，重新建立專門的交易和清算體系，相關業務仍需獲得監管批准。
這件事的象徵意義相當強。
過去，Crypto 平台試圖把傳統資產搬到鏈上，挑戰的是傳統交易所對資產流動性和交易入口的控制；如今，紐交所母公司反過來選擇與 Crypto 原生永續合約市場合作，甚至直接投資相關參與方。
Crypto 擁有更靈活的交易機制、穩定幣結算和全球化用戶基礎，傳統金融則擁有成熟的監管體系、清算基礎設施和機構資源，雙方開始意識到，未來真正有價值的，恰恰在於誰能夠把兩套體系的優勢，整合起來。
三、週末也能給美股定價：全天候流動性，真的要來了？
如果說前兩部分討論的是交易產品和監管制度，那麼這場變革最深遠的影響，其實在於市場定價權的暗中移交。
過去，美股的價格發現主要集中在納斯達克、紐交所等傳統交易場所的交易時段，即便盤前、盤後交易逐漸普及，週末和節假日依然是長達 48 小時以上的市場真空期。
但傳統美股市場休市，並不意味著投資者對美股的交易需求也隨之消失。
而美股永續合約的出現，正在改變這個局面。
現在，即便華爾街週五敲鐘下班，全球投資者依然可以在 Crypto 交易平台或鏈上協議不間斷地交易英偉達、蘋果、特斯拉的永續合約，全球突發事件、公司消息、宏觀數據甚至週末的市場情緒，都可以通過這些交易市場轉化為連續的價格變化。
甚至可以說，現在加密平台上的美股永續合約，尤其是在美股週末休市期間，已經逐漸從單純的投機報價，演變為具有一定參考價值的連續價格發現市場。
1.從「基差熨平」到跨平台套利：週末價格是如何形成的？
很多人可能會好奇，既然納斯達克和紐交所都已經休市，為甚麼加密平台上的英偉達、特斯拉依然能夠實時產生價格？
以 Coinbase 的股票永續合約為例，其實是通過內部價格指數、永續合約訂單簿、代幣化股票報價以及跨平台交易，持續形成對標的資產價值的估計:
正常交易時段主要使用 Pyth、Blue Ocean ATS 等外部股票行情源構建指數價格；
到了週末及部分休市時段，則切換至內部指數，結合永續合約標記價格的 EMA 和可用的代幣化股票報價，形成新的價格參考;
同時，平台還通過價格偏離限制和重新接入外部行情時的過渡機制，盡可能降低價格切換帶來的異常波動;
這套機制至少說明，週末美股定價不再是簡單地把週五收盤價凍結到週一，反而是開始通過多種數據來源和市場機制，形成一套持續運行的價格發現體系。
而真正讓這套機制逐漸成熟的，是兩個方面的力量。
首先是永續合約自身的資金費率機制。當合約價格持續高於參考指數時，資金費率通常會向正值方向變化，多頭需要向空頭支付資金費用，從而提高持續持有高溢價多頭的成本；反過來，當合約價格低於參考指數時，負資金費率則會提高空頭的持倉成本。
這為多空雙方提供了持續調整頭寸的動力，但並不能單獨保證價格準確，尤其在外部現貨市場休市時，參考指數本身也可能存在滯後。
更重要的是跨平台量化套利資金的參與。隨著 Hyperliquid、Binance、Coinbase 等平台逐漸形成多個相互競爭的交易場所，同一隻股票在不同永續合約市場之間可能出現價格偏差。
例如，假設週六英偉達在 A 平台的永續合約報價為 200 美元，而 B 平台報價為 203 美元，如果兩邊的參考資產、合約規格、結算機制和流動性足夠接近，套利者就可能在低價市場買入、在高價市場賣出，等待價差收斂。
需要注意的是，這種交易更多屬於跨平台衍生品之間的基差交易，並不等於可以隨時買賣真實美股現貨完成無風險對衝。尤其在週末，傳統股票市場無法提供連續的現貨對衝渠道，交易者仍然需要承擔資金費率、保證金、流動性以及週一開盤跳空等風險。
但隨著參與者和交易場所增多，不同市場之間的價格偏差更容易被識別和交易，週末價格也就不再完全由單個平台的少量訂單決定。
從資金費率到跨平台套利，再到多源行情與做市機制，原本相對孤立的週末交易市場，正在形成一套更成熟的價格糾偏體系。
2.從「影子價格發現」到全天候市場：華爾街為甚麼不能缺席？
比常規週末的基差收斂更值得關注的，是出現重大突發事件時的價格發現能力。
過去，無論是週末突然發生的地緣政治摩擦、宏觀關稅政策表態，還是科技巨頭在非交易日發佈的重要產品與監管消息，傳統美股市場在重新開盤之前，通常缺少一個能夠持續交易、充分表達多空觀點的統一市場。
但在 7×24 小時運轉的美股永續市場中，情況已經不同。
全球宏觀交易者、量化基金和信息套利者，可以在週六、周日通過真金白銀的多空博弈，將突發事件的潛在影響實時反映到永續合約價格中。
這意味著，當傳統美股重新開盤時，週末加密市場已經形成的價格變化，可以成為觀察市場預期的重要參考，在一些重大事件中，週末永續合約甚至可能先於傳統股票市場，反映市場對新信息的重新定價。
當然，這並不意味著週一美股開盤價一定會與週末永續合約價格完全一致——週末流動性、信息真實性、做市商風險偏好以及開盤後的真實買賣盤，都可能導致價格出現新的偏離。
而且，週末永續合約價格本質上仍是特定交易場所內的市場報價，並不是納斯達克或紐交所認可的官方股票價格，但這已經足以改變過去的市場觀察方式：在傳統股票市場休市期間，加密平台上的美股永續合約正在成為一種新的「影子價格發現」渠道。
這並非簡單的價格跟隨，而是全球交易者通過持續交易，提前表達對未來市場走勢的預期。
理解了這一點，我們似乎就能明白，為甚麼 CFTC 此次批准美國本土受監管交易場所上線單只股票永續合約，具有如此重要的意義：
當「週末定價」和「全天候衍生品流動性」已經在加密世界形成氣候，華爾街自然不希望這一部分價格發現長期發生在自己監管體系之外。
而一旦美國本土受監管交易所也開始提供同類股票永續合約，像 Citadel Securities、Jane Street、Virtu 這樣的傳統做市商，就有機會在符合監管要求的前提下，參與不同交易場所之間的價格發現和風險對衝。屆時，傳統金融與 Crypto 市場之間的流動性聯動，有望進一步加深。
把這些變化放回去年討論過的納斯達克 23 小時交易計劃，就能看到一個更完整的演進過程。
當時，我們在《納斯達克狂踩油門：從「喝湯」到「吃肉」，美股代幣化進入決勝局？》中提出過一個判斷：納斯達克推進 5×23 小時交易，是在為未來股票代幣化、全天候流動性和鏈上結算提前改造基礎設施。
現在回頭看，這個方向正在逐步兌現。
2026 年 4 月 10 日，SEC 正式批准納斯達克將美股交易時間延長至每週五天、每天 23 小時的規則變更，預計於 12 月 6 日正式啓動；
股票代幣化方面，SEC 也在今年 9 月 17 日發佈了臨時、有條件的創新豁免安排，允許符合條件的代幣化證券交易場所，在特定監管框架下通過許可型自動做市商（AMM）和流動性池交易部分美國全國市場系統（NMS）股票。
更值得關注的是，監管層已經開始把討論延伸到真正的 7×24 小時市場：10 月 28 日，CFTC 又宣佈將於 12 月 15 日召開行業圓桌會議，專門討論衍生品市場全天候交易的可行性，涉及市場結構、代幣化、基礎設施、人力配置和運營準備等問題；
當納斯達克開始推進 23/5、SEC 開始為代幣化證券交易提供新的監管安排、CFTC 開始討論全天候衍生品市場，而 ICE 又準備引入 Hyperliquid 的永續合約基礎設施時，幾條原本相對獨立的產業路線，實際上已經開始匯合。
傳統金融正在延長自己的交易時間，Crypto 正在擴大自己的資產邊界，而雙方最終爭奪的，是全球投資者隨時隨地交易任何資產的能力。
寫在最後
過去一年，美股代幣化的敘事其實已經發生了幾次重要變化：
最初，市場討論的是如何把蘋果、英偉達等傳統股票映射到區塊鏈上，讓投資者可以使用穩定幣交易這些資產；
隨後，討論開始延伸到如何通過代幣化實現全天候流通、鏈上清算和資產可組合性；
而現在，隨著股票永續合約逐漸進入美國受監管市場，交易工具本身也開始發生變化；
對 Crypto 原生平台而言，過去幾年已經積累的 7×24 小時交易經驗、穩定幣結算能力和全球用戶網絡，是它們的重要優勢；對傳統金融機構而言，監管資質、資產托管、機構流動性和清算網絡，則是難以被輕易複製的壁壘。
兩套體系正在相互靠近，而不是簡單地彼此取代。
回看去年那兩篇文章，我們曾經討論過一個問題：納斯達克為甚麼急著推進股票代幣化？因為如果未來金融市場真的走向全天候交易，傳統交易所就不能只守著原來的交易時間和撮合業務，而必須重新思考自己在資產發行、交易和結算體系中的位置。
現在，這個問題又多了一個新的答案。
當美股開始交易永續合約，當週末也能形成相對連續的價格發現，當傳統交易所開始主動引入 Crypto 的交易基礎設施，金融市場的競爭就已經不再是 TradFi 與 Crypto 誰取代誰，轉向誰能更快建立下一代全天候交易網絡。
過去是 Crypto 學習傳統金融，下一階段，可能輪到傳統金融開始學習 Crypto 了。