727財經AI美元效應重塑全球股市，美元成市場分化分界線，黃金對衝策略配置價值凸顯。
作者：中金大類資產配置：李昭，袁帥，楊曉卿，王添翼
在國際貨幣秩序重構背景下，我們認為「去美元化」仍是大勢所趨，美元面臨長期貶值壓力。但2026年以來，美元走勢階段性偏強，除地緣衝突引發通脹壓力外，AI行情可能提供關鍵支撐。一方面，先進芯片、雲服務和算力等AI產業鏈跨境交易較多采用美元結算，產業擴張可能階段性增加美元需求，形成所謂「AI美元」效應。另一方面，AI投資增強相關經濟體的增長動能，尤其是美國，預計2026年實際GDP增量近三成來自AI。經濟增長韌性為美聯儲加息創造條件，美債利率上升推高美元。但對於AI受益程度較低的經濟體，美元走強帶來的外部融資條件收緊和資本流出壓力，反而會拖累經濟與市場表現。
在上述機制影響下，美元成為AI革命中全球股市分化行情的分界線：2026年以來，深度參與AI產業鏈的美國、日本和韓國股市與美元正相關，而AI受益相對有限的印度股市、恆生指數則與美元負相關。
圖表1：2026年以來，日經225指數與美元呈正相關
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表2：2026年以來，韓國KOSPI指數與美元呈正相關
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表3：2026年以來，恆生指數與美元呈負相關
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表4：2026年以來，印度股市與美元呈負相關
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表5：2026年以來美元指數與主要資產走勢的相關性：美元成為全球股市分化的「分界線」
注：各類資產數據截至10月8日。
資料來源：Wind，中金公司研究部
儘管AI革命仍處於早期階段，但市場已開始擔憂頭部廠商的增長放緩，以及未來回報能否覆蓋當前的大規模投入。市場預計，美國AI七巨頭資本開支同比增速將由2026年的約90%降至2027年的36%，投資回報的不確定性也加劇了AI資產波動。
圖表6：市場預期2027年AI資本開支仍將增長，但增速明顯放緩
資料來源：Bloomberg，中金公司研究部
在此背景下，增配現金、中債和高股息股票等防禦性資產具有合理性。在此之外，根據前文分析，AI交易降溫可能削弱美國相對增長優勢及美元需求，美元貶值交易亦有望對衝AI資產的調整壓力。
美元貶值交易的另一優勢在於，其獲利情景並不限於AI行情轉弱：如果美伊局勢緩和推動油價回落，或美國通脹明顯改善、促使美聯儲轉向降息，AI資產受益於流動性改善，美元貶值交易從中受益，此時AI股票也可能同步上漲。因此，相比單純減持AI資產，佈局美元貶值交易既可保留AI上漲的收益敞口，也可在多種情景下提供組合保護。
這一對衝邏輯的主要風險是美元流動性危機。如果AI行情劇烈調整引發全球資產集中拋售，投資者爭相變現、獲取美元現金，美元可能走強，與股票反向波動，對衝能力失效。但當前AI行情調整主要體現為投資回報擔憂引發的風險偏好下降和資產再配置，尚未演變為無序的流動性衝擊，美元與科技股更可能正相關。近期美股科技股調整期間，美元指數亦從10月14日高位回落，與這一判斷相符。
上述分析主要聚焦匯率與股市的短期關係；拉長時間看，即使AI革命成功，股票上漲也未必伴隨美元升值，原因在於「逆巴薩效應」帶來實際匯率貶值壓力。
佈局美元貶值交易，最直接的方式是做空美元，但外匯交易面臨諸多限制，增配黃金或是更便利的策略表達。從理論上看，黃金作為美元體系的替代性資產，與美元存在負相關的基礎，但由於金價同時受到利率、通脹和避險需求等多重因素影響，這一關係在歷史上並不始終穩定。但進入2026年，黃金與美元負相關性明顯增強，相關性升至-81.2%。美元與黃金成為一個硬幣的兩面，讓增配黃金成為美元貶值交易的有效工具。
圖表7：2026年以前，黃金與美元相關性並不穩定
資料來源：Wind，World Gold Council，中金公司研究部
圖表8：2026年以來，黃金與美元負相關明顯增強，相關係數高達-81.2%
資料來源：Wind，World Gold Council，中金公司研究部
相比之下，油價和美債利率對黃金的影響更多體現為階段性擾動：年內油價大幅漲跌均未持續主導金價走勢，美債收益率上行也未能始終壓制黃金表現。
圖表9：5-6月油價下跌，並沒有利好黃金；8月油價大漲，並沒有壓制黃金
資料來源：Wind，World Gold Council，中金公司研究部
圖表10：7月之後美債利率加速上行，但並未妨礙黃金8月上漲
資料來源：Wind，World Gold Council，中金公司研究部
除黃金外，美債也是佈局美元貶值交易的潛在選擇，但勝率可能低於黃金：如果美元貶值源於通脹回落和美聯儲降息，黃金與美債均可能受益；如果美元貶值源於美國債務風險上升或美元信用動搖，黃金可能受益於替代性資產需求，美債卻可能因期限溢價上升而下跌。
歷史復盤也支持上述判斷。我們復盤了2000年以來持續至少14天的全部91段美元下跌區間，黃金上漲84次，勝率達到92.3%，區間收益率中位數為5.46%；同期2年期和10年期美債收益率下降的比例分別為68.1%和64.8%。
圖表11：2000年以來美元指數下跌期間，黃金上漲勝率高於其他大類資產
資料來源：Wind，中金公司研究部
綜上所述，我們建議在增配高股息、現金與中債之外，增加黃金配置，佈局美元貶值交易，對衝AI資產風險。美債的配置性價比可能也會逐步提高，建議保持密切關注。